西南证券-华住集团~S-1179.HK-DH业务强劲反弹，境内复苏进程暂缓-211129

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投资要点业绩摘要：公司发布三季度业绩报告，2021年前三季度实现营业收入94.4亿元（+32.5%），净利润为-0.07亿元（+99.8%）。

其中单三季度实现营业收入35.2亿元（+11.6%），环比减少1.8%。

其中，来自Legacy-Huazhu的收入为29亿元（+7.4%），环比减少12.8%；来自Legacy-DH的收入达5.9亿元（+38.6%），环比增长163.5%。

单三季度收入表现符合此前指引。

疫情影响下业绩端承压，单Q3华住净亏损1.37亿元，亏损同比缩窄0.75亿元，环比下降5.15亿元；单Q3经调整净亏损0.46亿元，同比收窄1.72亿元，环比下降5.1亿元。

公司下调全年收入指引，预期2021年收入端同增22%-26%，若不计入DH增长26%-30%，分别较2019年增加11%-15%和减少0%-4%（不计入DH）。

疫情反复&业务拓展下经营成本上升，短期内利润承压。

公司单Q3毛利率为17.7%，同比和环比分别下滑3.6pp和5.6pp，净利率为-3.9%，同比增加2.8pp，环比下降14.4pp。

公司盈利能力自Q2回暖转正后出现下滑，除疫情影响外，业务扩张和高端酒店发力下租金上升、收购CitiGO酒店及销售和管理人员数量增加带来薪酬开支增长产生较大影响。

拆分看，费用率变化不大：单Q3公司销售费用率/管理费用率/开业前费用率分别为5.4%（+0.23pp）/11.0%（+0.15pp）/0.43%（-0.9pp），综合期间费用率为16.8%（-0.52pp），环比上行0.94pp。

单Q3公司经营性现金流入为1.92亿元，截止2021Q3末，公司现金及现金等价物余额为54亿元。

海外业务复苏强劲，疫情下境内业务复苏放缓。

单Q3华住海外业务大幅反弹，境内业务因阶段性疫情反复有所拖累。

境内业务方面，单三季度Legacy-Huazhu实现RevPAR达177元（-1.1%），环比下降15.7%，同比2019年下降17.7%。

其中ADR同比及较19年同期均有所上调，但在阶段性疫情影响下，经营恢复进程受到拖累，Q3入住率下滑至71.9%（-10.1pp）。

境外业务方面，单三季度实现RevPAR达48欧元（+37.1%），环比上升140%，RevPAR占2019年同期经营指标比重由Q2的28%快速反弹至Q3的65%，主要受益于疫苗接种率上升和出行限制放松，边际改善明显。

其中ADR同比及环比均上调，达99欧元；入住率持续修复，单三季度DH入住率为48.6%（+10.7pp），环比改善24.2pp。

就每轮阶段性疫情后龙头恢复速度看，一旦疫情形势缓解、出行管控放松，公司经营表现有望快速修复。

开店动力不减，结构升级趋势延续。

华住单Q3共开店482家，关店142家，净开店340家，较Q2净增加的245家门店数量提升明显。

截止2021Q3末，华住总共拥有7466家门店，其中加盟及特许经营店6728家、自有及租赁店738家，加盟占比达90.1%，较Q2的89.5%继续提升。

2021年前三季度公司共净开店677家，距离年初1000家以上的净开店目标仍有差距，主要系疫情期间新开酒店证照发放及验收等程序时间拉长所致，其中8月开店数量少于原计划约40家，影响消退后开店动能有望加速释放。

市场下沉持续推进，待开业酒店及新签约酒店中三线及以下门店占比分别达57%和54%。

同时酒店结构升级趋势不改。

截至Q3，华住待开业酒店中经济型/中端/中高端/高端酒店占比达49.0%/38.9%/9.8%/2.2%，中端及以上酒店布局增加。

另外公司旗下高端酒店稳步发展，截止21Q3公司共新开业和签约分别10家和44家高端门店，同时近期内永乐华住将逐步完成20家高端酒店翻牌，高端酒店领域不断取得突破。

盈利预测与投资建议。

预计2021-2023年EPS分别为0.02、0.70、1.01元，对应PE分别为1577倍、37倍、25倍，维持“持有”评级。

风险提示：疫情反复；新开门店经营效果不佳。