YY评级-福建的2022：居安思危，优质区域的关注点-230410

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（以下内容从YY评级《福建的2022：居安思危，优质区域的关注点》研报附件原文摘录）
　　摘要 　　经历2022年城投债市场的纷纷扰扰，当前能够令投资者安心的区域越来越少，本文我们聚焦优质区域福建。 　　从市场走势看，福建当前利差处于全国第一梯队，仅次于江浙粤三省，且利差差距不大于35BP。赎回潮前后表现稳健，利差修复较快，在市场信用分化中处于强侧。整体看区域市场认可度较高，分歧不大。 　　高认可度背后的原因也较为清晰：1.债务轻，无论以经济、财政、人口、面积为参照系，福建城投债务的绝对体量均属于最轻的一类；2.经济基本面强，以经济增长势头、上市企业规模、人口流动情况均能感受到福建的发展活力；3.金融资源丰富，以兴业银行为首的金融机构为地方城投融资提供了有力支撑。 　　基于福建当前极高的价格（2023年2月末市级3年期利差仅90BP），我们默认持仓福建的投资者有极低的风险偏好或使用长久期的策略，无论哪种都意味着对信用水平变化更低的容忍度。因此居安思危，我们以更为挑剔的视角，讨论福建区域的几个关注点： 　　1.福建当前有加杠杆趋势：19年以来福建债务扩张开始增速，近4年年均复合增速达23%，快于多数省份，这是否会削弱此前轻债务的优势？定量测算，由于较低的基数，维持债务增速要达到江苏当前的债务水平还有3年半的差距，并且即使增速较高在未来5年内（至2028年）福建仍将是东部与中部主要发债省份中的债务洼地。区域仍具备加杠杆的空间。 　　2.区域投资建设的合理性：基建水平对比经济财政体量，福建基建超前投资的程度在全国范围内较低，近年举债建设有其合理性，但需关注基建边际成本上升。 　　3.税收强度与GDP水分：低税收强度主要可能由于GDP虚高，我们以人均收入与工业用电两个维度推测福建GDP中可能有一定调整项，幅度在20%位置，因此较低的税收比例并不完全是“藏富于民”的财政弹性（此前市场比较倾向于是民营和外贸发达，整体税收藏富于民）； 　　4.土地财政弱化：2022年福建土地财政弱化约20%（好于全国平均水平），其中三明、莆田受冲击最为严重。不过此为全国系统性的问题，考虑到较低的债务存量，福建多数地市22年土地财政对利息支出仍能覆盖，比烂的角度下福建并非问题最尖锐的区域。 　　上述关注点并不代表着对福建区域资质的否定，毕竟对比视角下能够优于福建的区域并不多，仅是对投资者持仓跟踪或择券时可关注点的一些建议。毕竟，事情是在动态进行中，居安思危。