国海证券-基于美国库存周期视角：2022年，中国出口是否会再超预期？-211130

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投资要点：当前一些市场观点认为：随着美国等发达国家疫情补贴的结束，当地居民转移支付收入下滑带动总收入增速回落，最终会传导至消费端，加大明年发达国家外需下行压力。

但我们发现，2022年海外补库需求会对中国出口形成较强的支撑，或许使得出口韧性再超预期。

单从数字上来看，无论是增速还是金额绝对值，美国制造商库存已经超过疫情前的高点，本轮美国补库周期似乎已经见顶。

但我们认为，本轮美国库存数据的见顶，主要由“价”来贡献——今年以来全球大宗商品普涨，推升了制造商库存名义金额数据。

而从“量”上来看，当前美国制造商库存仍没有达到顶点。

为了计算真实的美国库存量数据，我们提出“总量平减法”与“增量平减法”两种算法，库存量数据应该介于两种算法之间。

结合GDP中“私人库存变化”数据来分析，我们判断本轮美国补库周期应该开启于今年二季度，当前正在补库周期途中。

这也可以解释，为什么中国出口量数据在7月份后出现反弹。

细分行业来看，除机械制造行业补库空间稍显狭窄以外，其他中国对美出口大项，如计算机及电子制造、纺织业等，在今年及明年上半年，仍会得到美国补库需求的支撑。

除此之外我们判断，在疫情扰动与对供应链的担忧中，本轮美国企业的补库意愿将会更加强烈、补库顶点更高，对中国出口的支撑时间可能更长。

风险提示新冠疫情超预期，中美货币政策超预期，中美贸易争端超预期。