浙商证券-宏观跟踪报告：多重分歧下联储如何开展路径抉择？-联储“钝刀割肉”还是“大刀阔斧”？-230311

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（以下内容从浙商证券《宏观跟踪报告：多重分歧下联储如何开展路径抉择？-联储“钝刀割肉”还是“大刀阔斧”？》研报附件原文摘录）
　　在就业市场火热、核心CPI可能重新面临上行风险的背景下，我们认为鲍威尔本周在参议院听证会的表态并非单次加息节奏的反复，更可能是对“钝刀割肉”策略无法有效压制通胀的反思。综合考虑通胀压力、就业形势以及金融稳定风险，我们认为联储可能重回“大刀阔斧”的紧缩风格，3月、5月连续加息50BP的概率较大，但美国自身以及欧洲潜在的金融稳定风险可能对联储的既有节奏产生扰动。 　　鲍威尔讲话隐含三种路径两种风格，继续“钝刀割肉”或重回“大刀阔斧” 　　我们曾于2023年2月发布的报告《通胀回落慢或扭转市场交易主线》中指出：1月通胀数据高于预期可能扭转前期市场的交易逻辑。此前市场的核心交易逻辑是通胀回落带来的货币条件趋松；核心通胀持续反弹后该逻辑可能逆转，此前被市场“阶段性忽视”的企业盈利压力可能被放大。近期鲍威尔的表态以及市场表现从方向上印证了我们前期观点，但从幅度上看仍然超出我们预期。 　　美联储从2022年Q4起采取“HigherForLonger”的加息策略，在放慢加息节奏的同时延长紧缩战线，通过让利率长时间处于高位的方式限制通胀，但从实际效果来看并不理想。虽然整体CPI延续回落态势，但核心CPI同比增速在2023年1月跌幅收敛（1月核心CPI同比5.5%，前值5.7%），当前克利夫兰联储的InflationNowcast模型显示2、3月核心CPI可能连续2个月反弹，核心CPI同比增速在经历连续4个月的回落后上行风险再现。与此同时，就业市场也在开年至今持续保持高景气度。在此背景下，鲍威尔在本月的参议院听证会中指出“如果各项数据支持，将准备好加快加息步伐”，指向加息幅度可能回归至50BP。 　　我们认为这一表述隐含的是三种潜在的政策路径：一是加息策略的根本性调整，即鲍威尔认为“HigherForLonger”的策略无法有效压制通胀，放弃“钝刀割肉”的打法，再度回到2022年Q2-Q3期间大刀阔斧式的连续加息；二是鲍威尔认为阶段性通胀压力较大，3月先行加息50BP，5月可能回归至25BP；三是鲍威尔通过口头指引的方式进一步管理通胀预期，实际加息幅度仍然按照25BP进行。 　　在后两种潜在路径下，美债利率和美元可能不会面临太大反弹压力；但第一种路径可能使得10年美债利率和美元再次出现明显反弹，尤其是10年美债利率可能再次挑战前高。