国盛证券-中国特色估值系列-一-：国央企估值的过去、现在和未来-230308

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（以下内容从国盛证券《中国特色估值系列（一）：国央企估值的过去、现在和未来》研报附件原文摘录）
　　前言：继2022年11月首提中国特色估值体系后，关于“中特”估值体系的探索就成了资本市场的重要议题。作为中国特色社会主义经济的支柱性主体，国央企价值重估自然成为中国特色估值体系的着力点。回顾历史，央企的估值长期折价的因素是什么？当前国央企行情有何特点？重估若是大势所趋，未来又该如何把握？本篇报告将加以阐述。 　　国央企并非一直“折价”，也曾有过“高光”时刻。后金融危机时代，国央企长期面临估值折价，但如果回溯至金融危机之前，央企实则在2002年至2006年曾一度获得估值溢价，估值溢价幅度大致保持在2-3倍。 　　早期的国央企估值溢价源自什么？——盈利是基础，高增是支撑。早期的国央企估值溢价离不开基本面支撑，当时央企ROE相对跑赢全A，且业绩增速也明显“吊打”其他企业。后市之所以长期折价，主因盈利与成长性均明显偏弱，同时运营效率与市值管理诉求的相对弱势也是难以回避的内部因素。 　　当前国央企的“折价”有何特点？1）央企估值折价已有分化，地方国企折价更为普遍。整体层面看，央企的估值水平呈现出“两级分化、中间折价”的特征，整体呈现“倒U”型格局；地方国企的估值分布则普遍折价，除亏损国企外，估值折价幅度普遍在10倍左右。2）行业层面，半数以上行业面临估值折价，建筑、能源与材料类行业的估值折价更为显著。结合行业估值对比，相对低估的央企与地方国企行业比重分别达到5成和7成，国央企相对低估幅度居前的行业交集主要涵盖钢铁、煤炭、建材、交运、建筑等。3）国央企大盘股“折价”更为普遍，中小盘已具备一定“溢价”。市值规模分层的视角下，百亿市值规模及以上的国央企大盘股普遍呈现估值折价，且地方国企普遍折价更加显著，而百亿及以下的市值区间中，央企其实已经具备一定的估值溢价，地方国企则依旧相对折价。 　　展望未来，估值重塑“双击”持续，国央企估值修复远未结束。展望后市，国企改革还将持续推进，中国特色估值体系的指引也将逐步清晰，国央企正在迎来基本面改善和中特估值体系的“双击”。一则沿修炼内功出发，国企改革持续推进，叠加考核指标优化，基本面长期向好；二则沿资本市场客观规律出发，成长性定价相对充分，但盈利性尚待重估，央企与地方国企预计分别具备30%左右、50%左右的估值修复空间。 　　落脚行业层面，综合国央企自身的经验估值体系和一般企业的估值定价体系，多数行业仍有大比例的公司处于潜在合理估值水平之下，其中银行、煤炭呈现全员低估，同时石油石化、建筑材料、非银金融、建筑装饰、环保、钢铁、交运等行业的低估公司比例也保持在80%左右。 　　风险提示：1、宏观环境超预期变化；2、国企改革推进力度不及预期；3、中特估值体系发展不及预期。