国盛证券-安琪酵母-600298-如何展望公司净利率提升空间？-230308

文本预览：

《国盛证券-安琪酵母-600298-如何展望公司净利率提升空间？-230308（23页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《国盛证券-安琪酵母-600298-如何展望公司净利率提升空间？-230308（23页）.pdf（23页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

（以下内容从国盛证券《如何展望公司净利率提升空间？》研报附件原文摘录）
　　安琪酵母(600298) 　　拆解公司成本结构，糖蜜为核心变量。公司营收增速稳健，利润端波动相对较大。拆解公司酵母系列成本结构，糖蜜占比达到37%，测算糖蜜价格每下降10%，公司毛利率上升1.85pct，糖蜜价格是影响利润的关键。 　　国内糖蜜供需格局边际改善奠定糖蜜价格回落基础。我们认为糖蜜行业需求端趋势较为确定，酵母、酒精需求下降，新需求补位，糖蜜需求量难有大幅下降空间，未来供需格局或由供给主导。供给方面，我们中性预期22/23榨季产量小幅增长，且因政策扶持力度加大、糖业盈利能力边际修复未来3年或温和增产，供需格局持续缓和有望带动糖蜜价格下行。 　　糖蜜价格与大宗商品价格联动。糖蜜和玉米因替代作用在价格上呈现较高一致性，玉米价格短期略有回落，需关注后续走势对糖蜜价格的影响。预期国内糖蜜价格下降空间25%-35%，显著跌幅或需等至下一榨季。 　　复盘2008年以来糖蜜价格三次显著回落及驱动因素，我们认为本轮国内糖蜜价格下跌幅度将介于25%-35%之间，对应价格回落至1170-1350元/吨，且下跌幅度或将随大宗商品价格回落逐步兑现。当前糖蜜价格仍在高位，借鉴往年非榨季期价格跌幅均有限，显著跌幅或需等待至下一榨季。 　　如何展望公司毛利率走势？影响公司毛利率的三大因素为糖蜜、折旧、海运费：据测算2023年公司全年糖蜜综合采购成本同比持平或略增长；公司产能建设处于高峰期，22-25年每年折旧费用增量平均上亿元；海运价格基本回落至疫情前水平，2023年将贡献更大成本降幅。受益于糖蜜成本涨幅可控、海运费用大幅下跌、提价效应持续兑现，2023年毛利率有望边际修复至31.71%，未来随糖蜜价格回落有更大提升空间。 　　如何展望公司的净利率提升空间？展望2023年，预期汇兑收益减少致财务费用转负为正，而受益于激励费用下降，销售费用率、管理费用率或小幅下降，公司整体费用率保持低位。受益于毛利率边际修复，费用率保持低位，净利率有望触底回升，未来随成本红利逐步兑现步入上升通道。 　　投资建议：我们认为2023年糖蜜成本回落的红利或难以体现，但受益于海运成本大幅回落及提价效应持续兑现，利润率有望边际修复。未来糖蜜价格回落为大势所趋，利润率或将步入上升通道。预计公司2022-2024年归母净利润13.1/15.5/19.1亿元，同比-0.2%/+18.4%/+23.6%，当前股价对应2022-2024年PE26/22/18倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：假设数据与实际情况出入；气候因素影响糖蜜单产，白糖价格跌幅大降低农户种植意愿，水解糖应用不及预期，大宗商品价格波动。