国盛证券-策略周报：躁动结束的信号是什么？-230212

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（以下内容从国盛证券《策略周报：躁动结束的信号是什么？》研报附件原文摘录）
　　节后第二周市场延续震荡走势，若与历史同期对比，2023年的春季行情“成色”似有不足，此前趋于一致的躁动预期也有所松动。历史上的春季躁动，是在什么情形下结束的？信贷“如期”开门红，后市重点关注什么？ 　　一月信贷“如期”开门红，经济到底怎么看？在春节提前的影响下，1月新增人民币贷款仍然达到4.9万亿，创下历史新高，开年信贷总量如期实现开门红。但从结构看，企业信贷创纪录的高增，并不符合当前的实体需求状况以及节后项目复产偏慢的现实，或从侧面表明企业中长贷更多源自政策端的发力，而非真实融资需求；另外，在地产销售仍处低位的情况下，居民与企业中长贷继续背道而驰。向后看，信用的内生性扩张，最终要落脚到企业资本开支和居民融资需求，关键还是在于地产销售何时能企稳回升。结合居民与企业资产负债表修复、经济复苏路径看，以居民中长贷为代表的真实融资需求驱动的信用周期，有望于二季度后段确立上行趋势。 　　历史上，春季躁动行情是如何结束的？ 　　时点上看，A股的春季躁动大多数终结于两会前后。指数统计来看，春季躁动的时间主要集中在春节后的一个月；两会前后是个重要的分水岭，两会后的指数收益与胜率都明显趋于回落。 　　成因上看，政策预期落空&监管收紧、风险事件冲击是导致春季行情结束的直接原因。政策落空&监管收紧的年份有：2012年（增长目标下调）、2013年（地产调控加严）、2017年（整治影子银行）、2019年（货币政策收紧）；外部风险事件冲击的年份包括：2014年（人民币快速贬值）、2018年（中美贸易摩擦）、2020年（新冠疫情）、2022年（俄乌冲突）。 　　结构上看，在躁动行情步入尾声后，小盘成长可能面临更大的回落压力。春季躁动行情更倾向于进攻性板块，成长性、高弹性主线占优，而在躁动行情结束后，前期涨幅较大的板块回调幅度也更大，对应的是小盘成长风格面临相对更大的股价回落压力。 　　当前的最小阻力方向：贝塔的下沉与扩散。基于上述分析，从表观逻辑上，我们很容易推断：春季躁动步入后半程（运行区间行至过半），且行情未到变盘时（政策转向概率很低，且行情并没有超涨，也没有过高的交易风险信号），小盘成长短期依旧趋向活跃，但也要警惕后期变盘的风险。 　　从基本面逻辑来看，由预期向现实过渡时点或出现在一季度下旬，届时A股或以小幅回调的方式完成转换，市场交易的主逻辑也将转为经济修复的节奏与弹性。对于A股市场而言，一者，纯粹的预期驱动的贝塔行情告一段落，大盘的重拾升势，需要实体或融资端更多惊喜的出现；二者，在剩余流动性处于高位、外围美元环境依旧面临变数的环境下，小市值与成长股的上行空间同样受限。考虑到真正的旺季需求仍待验证，现阶段行情仍是预期驱动为主，而最小阻力方向是做贝塔的下沉与扩散。 　　行业配置建议：躁动步入后半程，继续围绕贝塔下沉与扩散布局。（一）贝塔低位下沉：地产后周期以及低位贝塔下沉，推荐家居厨电、建材、保险、医药；（二）顺周期成长扩散：关注基本面反转或前期滞涨的顺周期成长：计算机、通用设备、广告营销、电子。 　　风险提示：1、疫情发展失控；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。