信达证券-基金业绩归因全解析：投资港股的基金怎么做归因？-230207

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（以下内容从信达证券《基金业绩归因全解析：投资港股的基金怎么做归因？》研报附件原文摘录）
　　传统 Brinson 模型将投资组合的超额收益分解为配置、个股选择和交互收益， 便于直观判断基金的收益来源。 然而在实际使用过程中，传统模型仍存在一定的局限，我们对于传统模型进行了优化， 将投资组合的超额收益分解为大类择时收益（包括 A 股、港股、债券）、行业配置收益（A 股、港股）、行业内选股收益（A 股、港股）。 　　对于传统 Brinson 模型，我们进行了 5 个方向的优化，使基金绩效归因的层次更加丰富、结果更为完善： 　　1、 对传统模型交互收益项处理： 将交互收益合并到选股收益； 　　2、 扩展层级，增加资产配置能力评估：通过构建双层模型，纳入对择时收益的考虑； 　　3、 扩展市场，增加港股投资部分评估：近年来公募基金持仓港股的普遍性提升， 22Q4 有 1/3 的主动偏股基金有港股投资仓位，我们在归因框架中加入对于港股部分的考虑，对基金经理在 AH 股两个市场的配置、AH 股内的行业配置与选股能力进行辨别； 　　4、 拓展频次，进行季频归因： 基于半年频的全部持仓的基础上，纳入季报信息，构造了基金的季度模拟组合，从而实现了季频的业绩归因； 　　5、 拓展基准，增加以 885001.WI 为基准的归因结： 当前基于持仓的绩效归因多以沪深 300、中证 800 等为基准，而公募基金的实际持仓偏好与宽基指数存在一定差异，我们构造了相对 885001.WI 的绩效归因体系，更加契合公募基金的“相对”特性。 　　市场基金截面上的 Brinson 归因结果： 我们对全市场基金各区间的业绩进行了截面归因，由于 Brinson 归因的估算误差绝对值与换手率呈现高度正相关的特性，低换手组别的基金分解结果具有更高的置信度，因此我们在结果分析时剔除了单边年化换手率高于 4 倍的基金。 整体而言，交易（报告期之间的调仓）、行业配置、行业内选股均对公募基金行业整体跑赢宽基指数有较高贡献， 而公募基金整体并未体现出择时能力。 　　选股能力是绩优基金相对于劣后基金最为重要的超额收益来源： 将每年度收益排在前 1/3 的基金定义为绩优基金，中间 1/3 的基金定义为普通基金，后 1/3 的基金定义为劣后基金。我们发现， 行业内选股对于绩优基金的超额收益贡献更为显著，绩优基金的选股能力大幅强于劣后基金。在 2018-2022 年连续五年中，选股在每个年度均为绩优基金提供了正向的超额收益； 近五年，选股平均每季度可以为绩优基金提供 2.14%的超额收益，相较于劣后基金平均每季度可以为绩优基金多提供 2.55%的超额收益，相较于在行业配置上绩优基金与劣后基金的差值 1.91%高出0.64%。 考虑基金经理的一致性时， 近 3 年、近 5 年绩优基金与劣后基金的选股能力差异也高于行业配置能力。 　　 代表基金时间序列上的 Brinson 归因： 我们将观察时间区间拉长，分别选取换手率较低、且长期来看具有择时能力、行业配置能力、个股选择能力的代表基金进行分析。 　　接下来的报告中，我们将对于各细分赛道的行业主题基金，在更加精细的行业维度上进行 Brinson 归因分析，敬请各位投资者关注。 　　风险因素： 结论基于历史数据，在市场环境转变时模型存在失效的风险。