国盛证券-量化专题报告：成长股估值波动的逻辑-230207

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（以下内容从国盛证券《量化专题报告：成长股估值波动的逻辑》研报附件原文摘录）
　　报告主要做了三件事情。1）说明为何要研究估值波动的逻辑，以及研究过程中涉及到的股票收益分解有哪些方法？2）提炼了成长股估值波动逻辑的理论框架，可以分为三个阶段：拔估值阶段、业绩消化估值阶段、杀估值阶段；3）梳理了成长股估值波动阶段划分的流程图，并在这个基础上构建可以用于实际投资的选股策略。 　　研究目的：为何要研究估值波动的逻辑。我们通过拆解沪深300全收益指数从2009-2022年的收益率表现，发现长期来看指数收益率主要取决于盈利增长（估值贡献-4%，盈利贡献10%，股息率2%），但是分年度来看估值贡献的影响远高于盈利贡献(估值贡献幅度均值22%，盈利贡献幅度均值10%)。因此，研究估值波动背后的规律还是非常有必要的。另外，我们还提出研究中涉及到股票收益分解的三种方法：△PE+△EPS简单拆分、GK加法模型、FS乘法模型，本文建议采用第3种。 　　成长股估值波动三阶段的理论框架。我们通过大量实际案例复盘，发现多数成长股一个完整的估值周期可以分为三个阶段：1）阶段1：拔估值，公司处于业绩爆发元年，盈利出现拐点，估值迅速抬升，EPS逐步兑现，股价上涨由估值和盈利共同推动；2）阶段2：业绩消化估值，公司估值已经拔到比较高的位置，盈利增速见顶但依然保持高增长，估值会随业绩增长逐步消化，股价主要由盈利驱动；3）阶段3：杀估值，盈利增速明显下滑甚至为负，此时会出现估值盈利戴维斯双杀，股价下滑明显。 　　如何判定当前成长股处于估值波动的哪个阶段？本文基于单季度净利润增速、估值、分析师预期增速这3类指标构建了成长股估值阶段的分类流程图，可以定量划分每个股票历史上每个月所处的估值阶段。 　　成长股估值三阶段如何投资？从逻辑上来说我们应该重点投资阶段1的股票，收益弹性和确定性更高，历史回测也显示阶段1组合年化收益最高（阶段1(22%)、阶段2(14%)、阶段3(10%)）。另外，本文还对分析师预期数据过于乐观带来的问题提出两个改进思路：分析师覆盖数量+分析盈利上调的行为，改进后的精选组合收益率可以从22%提升至27%。 　　风险提示：模型根据历史数据构建，未来存在失效可能。