中诚信国际-宏观经济与大类资产配置月报（2021年5月）：经济修复边际走弱供需分化收窄，短期配置仍以风险资产为主-210623

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供需两侧延续修复，内生动能继续增强生产继续向常态增速水平回归，仍需关注上游成本上涨对生产的负面影响。

5月工业增值增速延续边际放缓趋势，但制造业生产保持较高增速。

服务业生产稳中有升，但部分低端服务业修复仍存困难。

后续仍需关注生产成本上涨对中下游行业生产端的负面影响。

投资结构持续优化，内生动能有所增强。

1-5月，制造业投资两年复合增速由负转正，民间固定资产投资增速边际回暖，经济内生动能有所增强。

后续看，地方政府压降隐性债务压力不减，地产严控政策也难以边际放松，基建与地产投资持续上行的动力较弱，制造业投资修复或将成为稳定投资的主要因素。

假期因素带动消费改善加快，关注不同群体收入分化对消费修复带来的制约。

社零额两年复合增速为4.5%，较上月加快0.3个百分点，但后续仍需关注不同群体收入分化给消费提升带来的压力。

海外供需缺口短期持续出口暂维持高位，大宗商品价格上涨推升进口。

5月份出口延续高增趋势，主要有三个方面的原因：一是发达国家需求改善拉动；二是印度变异病毒冲击下全球供给短期出现缺口；三是成本大幅上升带动出口额上涨加快。

大宗商品价格走高支撑进口增速维持高位。

后续随着全球供需改善以及基数走高，全年出口或前高后稳。

制造业PMI微降，警惕海外需求持续下行风险。

本月制造业PMI为51.0%，较前值小幅下调0.1个百分点。

PMI新出口订单指数较前值走低，后续应持续关注海外需求的下行风险。

PPI延续上涨并向CPI有所传导，但PPI持续高位上行的基础较弱PPI月度同比创近十年来新高，并通过部分工业产品价格向CPI有所传导。

5月PPI同比上涨9.0%，月度同比为近十年来的最高值。

受PPI较快上涨影响，交通燃料、部分家电等工业品价格有所上行，叠加服务价格上涨影响，5月CPI有所上行。

但总体看，PPI价格上行对CPI的传导影响相对有限。

CPI仍有小幅上涨空间，PPI持续高位上行的基础较弱。

受翘尾因素拉动叠加禽肉价格接近周期底部、工业类消费品仍有上行趋势，CPI在三季度或会持续上调，但上调幅度或将有限；PPI方面，海外产需错配现象将逐步被修正、价格上涨拉动下原材料供给将增加，叠加国内需求修复较弱、通胀预期管理政策有所加强，PPI持续高位攀升的基础较弱。

社融增速接近全年预期目标，人民币升值态势放缓社融增速进一步放缓，社融增速或有望围绕当前水平合理波动。

社融存量增速继续走低，但信贷对实体经济的支持仍相对保持较大力度。

政府存款和非银金融存款推动M2高增，高基数、消费正常化以及存款搬家拉低居民存款。

货币政策力求中性，社融增速或有望围绕当前水平合理波动。

下半年货币政策大概率维持稳健偏中性，从近期以来的央行公开市场操作来看，市场流动性处于合理充裕状态。

受此影响，预计下半年社融或将围绕当前水平合理波动，总体保持平稳。

跨境资本流动基本平稳，人民币升值态势延续。

近期出口的高位增长对外汇占款增长形成了有效的支撑，跨境资本流动保持平稳。

近期监管部门领导多次发声，强调“汇率双向波动是常态”，在欧美疫情控制得当背景下，海外经济加快修复，美元指数或将低位反弹，人民币升值压力将有所减轻，后续人民币汇率或将稳中有降。

大类资产配置：短期配置仍以风险资产为主，把握资产内部的结构性机会，并逐步减少商品配置5月17日-6月16日，各大类资产表现分化，大宗商品有所下跌，股票市场呈震荡走势，5月下旬快速拉升后波动下行；从收益表现看，股票>债券>大宗商品。

广义流动性波动叠加经济修复节奏放缓，权益市场整体难有趋势性机会，建议关注成长板块，把握市场结构性机会；短期债市收益率或小幅上行，3.2%以上或具有配置价值；短期大宗商品或呈高位震荡走势，但在海外流动性拐点渐进下需警惕后续价格高位回落风险；结合模型配置权重，短期配置建议风险资产为主，把握资产内部的结构性机会，并逐步减少商品配置。