招银国际-大家乐-0341.HK-中国业务快速增长，香港业务增长转正-210624

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我们认为香港业务最糟糕的时期快将过去，而且尽管广东爆发了小规模疫情，中国业务仍将继续强劲反弹。

我们认为最新的消费券计划对于大家乐会是利好的，然而由于原材料和租金成本都高于预期，所以将22财年/23财年的每股盈利预测下调了33%/25%。

维持买入评级，但下调目标价至19.05港元，基于27倍23财年市盈率（之前为22倍，因为我们认为复苏将推动估值重估），过去5年的平均市盈率为20倍。

21财年净利润符合之前的盈喜，但毛利率是低于预期的。

大家乐21财年净利润同比增长388%至3.59亿港元，符合其之前的盈喜预告和招银国际的预期。

然而政府补贴为6.89亿港元，高于招银国际预期的4.83亿港元，同时人民币减值损失和销售成本也高于预期，原因是关闭门店的数量和原材料成本高于预期。

香港市场：同店销售可能会恢复正增长，但休闲餐饮和机构餐饮业务的复苏仍是关键。

同店销售降幅已从21财年上半年的20%收窄至下半年的7%。

我们认为22财年上半年可能会反弹至10%左右的增长，受惠于：1）低基数，2）保持社交距离措施逐渐放松以及3）未来消费券对消费的潜在推动。

每人5000港元的消费券最早将于8月发放，总体消费亦有望因为支付宝、微信支付等公司同步推出更多的优惠而有所推动。

但是，我们认为休闲餐饮业务（某些品牌其实已经恢复到疫情前的水平）和机构餐饮业务（相对疲软）的销售将是复苏的关键。

我们现在预测22财年上半年/下半年的销售增长为12%/14%，同时22财年亦会净增加15家店（公司目标开店为20-30家)，约为4%的同比增长，在21财年则为净减少4家。

中国市场：复苏速度强劲，门店扩张亦会加快。

同店销售从21财年上半年的下跌11%大幅改善至下半年的15%增长，复苏速度远超于行业水平，我们认为是受惠于近年来在大湾区的新店的快速成长。

我们现在预测22财年上半年/下半年的销售增长为18%/24%，同时22财年亦会净增加18家店（公司目标开店为30-40家），同比增长15%，而21财年则为8家。

维持买入评级，下调目标价至19.05港元。

我们将22财年/23财年的每股盈利预测下调33%/25%，以反映更高的销售成本和租金支出。

维持买入评级，但下调目标价至19.05港元，基于27倍23财年市盈率（之前为22倍，我们认为复苏将推动估值重估）。

现价估值在23倍23财年市盈率，不算太贵。

过去5年的平均为20倍。