中泰国际-新股报告：北海康成（1228.HK）-211130

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公司简介北海康成制药成立于2012年，是一家专注为罕见病研究、开发及商业化生物疗法的生物医药公司。

目前产品线由13种药物组成线，其中核心产品CAN008是一种用于治疗GBM的CD95-Fc糖基化融合蛋白，已于大中华地区进入2期临床试验。

公司上市前经历5轮融资，引入众多知名机构包括药明康德（2359HK）、泰格医药（3347HK）、药明生物（2269HK）、启明创投等。

中泰观点公司的核心产品CAN008尚未上市已面临众多竞争对手：根据弗若斯特沙利文的资料，预计全球罕见病药物市场的市场规模将从2020年的1,351亿美元增至2030年的3,833亿美元，期间复合年增长率为11.0%。

而中国罕见病药物市场将急剧增长，由2020年的13亿美元急速增至2030年的259亿美元，复合年增长率为34.5%。

公司的核心产品CAN008是一种用于治疗GBM的CD95-Fc糖基化融合蛋白。

GBM是一种快速生长的恶性神经胶质瘤。

GBM占中国脑癌总发病率的46.6%，且于2020年已达54.7万例，GBM新发病例数预计将稳步增至2025年的59.8万例，并将增至2030年的64.4万例。

中国目前针对GBM的靶向治疗方案包括手术、放射疗法联合TMZ同步化疗、肿瘤电场治疗(TTF)、贝伐珠单抗(Avastin)及贝伐珠单抗生物类似药。

尽管CAN008融合蛋白在GBM治疗方面具有优于其他治疗方案的竞争优势，但是中国市场已经有替莫唑胺、卡莫司汀、贝伐珠单抗三款已上市GBM靶向药。

而中国及全球还有21中开发中的CBM靶向药，其中索元生物/Xcelience的enzastaurin和艾伯维的ABT-414也已早于CAN008进入3期临床试验。

财务及估值分析：公司持续亏损，可预见未来产品销售收入难以覆盖巨额的研发开支。

于往绩记录期间收入主要来自获批上市的CaphosolTM(CAN002)、Nerlynx(CAN030)及Hunterase(CAN101)）的销售，三款药物皆为授权引进品种。

2019-2020年，及截止2021年上半年，公司的收入分别为人民币146.9万元、1203.2万元，及1219.2万元；毛利率分别为65.7%、57.2%，及56.1%；行政开支分别为5371.9万元、7771.6万元，及5292.8万元；研发开支分别为5538.3万元、1.1亿元，及2.7亿元；归母净亏损分别为2.18亿元、8.46亿元，及3.44亿元；期末现金及现金分别为1387.3万元、3.61亿元及4.42亿元。

同业比较及估值水平：我们选取两家同属罕见病研究的医药企业：和铂医药（2142HK）、基石药业（2616HK）作为对标，2021年预测市销率分别约为73.1倍及37.2倍。

按全球公开发售后的4.2亿股本计算，公司市值为52亿港元。

保荐人往绩：此次稳价人是摩根士丹利，2021年初至今共参与保荐项目11个，首日表现5涨5跌1平。

基石投资者：基石方面，引入RACapital、HudsonBay、JanusInvestors、GeneralAtlantic、药明生物、瑞华资本及BelindaA.Termeer七家投资者，合计认购约6,000万美元，假设按照发售价范围上限定价且未行使超额配股权，合计占发售股份约77.48%。

申购建议：公司的核心产品CAN008进程相对缓慢，仅处于临床二期试验，同时中国市场已有3款已上市GBM靶向药，未来竞争较为激烈。

考虑近期新股市场对于没有盈利的公司反映较为冷淡，同时回顾自今年8月至今上市的9只生物科技B新股，首日破发率高达77.8%，综上所述，我们给予其61分，评级为“中性”。

集资用途:假设公司最终并无行使超额配股权及基于发售价为每股发售股份12.18港元，集资约6亿港元，其中约45.4%将用于为核心产品候选药物CAN008的现有及日后研发提供资金；约24%将用于为产品管线中的主要产品及候选产品提供资金；约1.8%将用于为产品管线中其他非基因疗法产品及候选产品的现有及日后研发提供资金；约12%将用于为CAN201、CAN202及其他基因治疗项目的现有及日后研发提供资金；约7.2%将用于所有产品及候选药物发展在中国及美国的研发及生产设施，以及在中国及美国进行潜在办事处及场地扩张与升级；约1.3%将用于在中国及美国的其他研发活动；约3%将用于潜在策略性收购、投资、授权引进或合作；约1%将用于商业化活动；约4.3%将用作营运资金及一般企业用途。

风险提示：（1）公司长期亏损，可预见未来难以盈利、（2）产品研发失败、（3）授权引进资格被取消。