国盛证券-2022经济回顾与2023展望：双重拐点的背后-230117

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（以下内容从国盛证券《2022经济回顾与2023展望：双重拐点的背后》研报附件原文摘录）
　　事件：2022年四季度GDP同比2.9%（前值3.9%），三年平均4.4%（前值4.5%），全年GDP同比3.0%（2021年8.4%），三年平均4.5%（2021年两年平均5.3%）；12月工业增加值同比1.3%（前值2.2%），三年平均增速4.3%（前值4.3%）；社零同比-1.8%（前值-5.9%），三年平均增速1.5%（前值0.9%）；1-12月固投累计同比5.1%（前值5.3%），三年平均增速4.3%（前值4.4%），其中：地产投资同比-10.0%（前值-9.8%），三年平均增速0.2%（前值0.7%）；狭义基建投资同比9.4%（前值8.9%），三年平均3.5%（前值3.4%）；制造业投资同比9.1%（前值9.3%），三年平均增速6.6%（前值6.2%）。 　　核心观点：2022年，我国经济超预期走弱，本质是需求不足、信心不足；2023年，经济底部回升可期，疫情、地产、外需是关键。短期看，经济恢复基础仍不牢固，随着疫情影响减退，后续经济环比有望继续修复，基本面拐点可期；中长期看，我国人口近60年来首次负增长，人口拐点可能也就此来临，将对我国经济和社会发展带来深远影响。 　　1、整体看，2022年经济超预期走弱，疫情之外，本质是需求不足、信心不足。受美联储加息、俄乌冲突、疫情、地产等多重因素制约，2022年我国经济持续超预期走弱，消费、地产疲软，三重压力凸显，本质是需求不足、信心不足；可喜的是，全年GDP仍实现3%的正增长，总量也首次站上120万亿关口，四季度增速下行1个点至2.9%、明显好于市场预期。 　　2、单月看，12月实际压力仍大，经济恢复基础仍不牢固。12月疫情对经济的制约仍然明显，这在PMI、出口持续下行、社融低于预期等已有所体现。统计局也表示“国际形势依然复杂严峻，国内需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力仍然较大，经济恢复基础仍不牢固”。 　　3、结构看，12月各分项表现有喜有忧：喜在，消费、地产跌幅收窄，基建、制造业维持韧性；忧在，消费、地产修复仍不稳固，出口、工业生产延续回落。一方面，12月需求收缩问题出现改善迹象，社零、商品房销售增速跌幅均有所收窄；制造业、基建投资增速仍维持相对高位。另一方面，疫情对餐饮等线下消费的制约仍明显，地产投资增速反弹更多靠低基数支撑，工业生产、出口延续回落；CPI、PPI同比均低于预期，经济环境依旧接近通缩。 　　4、展望2023年，经济底部回升可期，疫情、地产、外需是关键。如我们年度报告《博弈新均衡—2023年宏观经济与资产展望》分析，随着疫情冲击逐步减退，稳增长政策继续加码，2023年经济有望触底回升，但受制于疫情残留效应、外需回落，经济大概率是弱复苏，全年GDP增速有可能达到5%左右。结构看，消费-地产复苏，基建-制造业韧性，出口回落。 　　5、特别地，密切关注两大拐点：短期的基本面拐点+中长期的人口拐点。 　　>短期看，经济环比有望继续修复，基本面拐点可期。虽然近期外需仍在回落，但国内疫情影响已经趋于减退，基于百城拥堵延时指数等高频指标，人员流动已经基本恢复正常水平，叠加稳增长政策发力和季节性效应，经济环比有望继续修复，逐步迎来基本面拐点。 　　>中长期看，我国人口时隔近60年首次负增长，拐点可能已到。2022年我国人口出生率6.8‰，较上年降0.8个千分点；死亡率7.4‰，较上年升0.2个千分点，相应人口自然增长率-0.6‰，全国人口减少85万人，自1962以来再次出现人口负增长。归因看，出生率下降是根本原因，疫情也是大扰动，进而导致人口拐点可能提前到来。但也应注意，近年来我国积极出台各类促进生育政策，叠加疫情扰动消退，不排除阶段性人口重回正增长的可能。 　　6、具体看，12月经济数据有如下特征： 　　1）消费端：跌幅收窄，大幅好于预期，关注高频背离。12月社零跌幅收窄4.1个点至-1.8%，大幅高于市场预期的-6.5%左右；结构看，中西药品、通讯器材、食品饮料、汽车消费增速提升，化妆品、餐饮消费回落，呈现明显的疫情冲击特征。此外注意到，12月消费数据和拥堵延时指数、PMI、居民短贷等多个中观高频数据有所背离，可能与传统指标观测的局限性有关，但也指向消费仍待进一步修复。从高频看，1-2月消费有望继续修复，但约束仍多。 　　2）投资端：地产跌幅收窄，制造业韧性仍强，基建维持高位。 　　>地产跌幅收窄。12月商品房销售面积当月同比跌幅收窄1.7个点至-31.5%，土地市场低位震荡。地产投资当月同比跌幅收窄7.7个点至-12.2%，竣工低位回升，新开工、施工增速继续探底。从高频看，短期地产景气有望逐步触底回升，但具体节奏仍待观察。 　　>制造业韧性仍强。12月制造业投资当月同比回升1.2个点至7.4%，企业预期也有所回暖。结构看，有色、电气机械、通用设备、汽车等行业增速提升较多。 　　>基建维持高位。12月广义、狭义基建投资当月同比分别为10.4%、14.3%，分别较11月变化-3.6、+3.7个点。高频看，近期沥青开工率回落，水泥发运率回升，短期基建仍在高位。 　　3）供给端：工业生产继续回落，服务业小幅回升。12月工业增加值当月同比回落0.9个点至1.3%，季调环比0.06%。12月服务业生产指数同比回升1.1个点至-0.8%；从高频看，近期高炉和焦化开工率有所回升，工业生产部分有所好转，但整体仍在低位。 　　4）就业端：失业率小幅回落，但仍偏高。12月城镇调查失业率较前值回落0.2个点至5.5%。16-24岁青年调查失业率回落0.4个点至16.7%，就业支持政策效果显现。 　　风险提示：政策力度、疫情、外部环境等超预期变化。