中泰国际-丘钛科技-1478.HK-市场竞争力不断增强，分拆上市加速估值释放-210625

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维持摄像头模组全年出货量增速指引，产品结构持续改善有助盈利能力提升今年首五个月手机摄像头模组销售数量为1.85亿件，同比增长25.0%，略低于全年30%的增速指引。

1Q21全球手机出货量同比强劲增长27.5%至3.5亿部，其中中国市场出货量达9,240万部，转为同比大幅增长27.1%，环比连续2个季度保持增长，反映随着疫情影响减小，手机消费开始复苏。

尽管印度疫情加重将影响2Q21全球智能手机出货量表现，以及信通院数据显示由于部分需求提前释放、芯片供应偏紧、华为出货量大幅下降等原因导致4-5月中国手机销量出现同比下滑，我们认为在全球经济复苏及5G促进缩短换机周期下，手机市场逐步回暖的大趋势没有发生改变。

公司综合考虑对手机市场的预期及当前订单情况，维持摄像头模组全年出货量增长30%的指引。

今年前五个月32M像素及以上摄像头模组产品销售数量占比进一步提升至31.9%，已略高于全年占比不低于30%的指引，8M像素及以下摄像头模组产品销售数量占比则较去年全年略降至28.5%，产品结构持续改善，反映光学升级趋势仍在及公司竞争力持续提升，将有助ASP及毛利率提升。

考虑到产品结构改善及生产自动化升级，我们预期摄像头模组毛利率仍可维持较高水平。

首五个月指纹识别模组出货量高于全年指引，预期可保持健康增长今年首五个月指纹识别模组销售数量为4,512.5万件，同比增长36.2%，高于全年30%的增速指引。

首五个月屏下指纹识别模组占比达56.0%，较20年全年提升5.5个百分点，预期可继续受惠于行业增长及公司市占率提升。

分拆摄像头模组业务进展顺利，将加快估值释放公司间接全资附属公司昆山丘钛已于21年6月23日向深交所创业板递交了建议上市申请，预期建议上市拟发行股份数量将不低于建议上市完成后经扩大的昆山丘钛中国股本的10%。

建议上市完成后，昆山丘钛中国仍将是公司的附属公司。

我们认为分拆主要影响为公司可获得充足资金用以发展车载及IoT领域光学产品以及进行垂直整合，有助把握未来发展机遇，并可加速估值释放。

维持目标价23.40港元，重申“买入”评级预期21/22年EPS分别为0.99/1.25元人民币。

当前估值仅12.8倍21EPE，处于近年较低水平，估值吸引。

我们看好公司未来发展，维持20倍21EPE估值及23.40港元的目标价，潜在升幅达54.2%，重申“买入”评级。

风险提示：（一）产品结构改善不及预期；（二）竞争激烈导致毛利率不及预期；（三）人民币汇率波动；。