中泰证券-海晨股份-300873-智慧加码，蓄力待发-210625

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投资要点公司简介：供应链综合服务先行者，业绩高速增长。

1）供应链综合管理服务的先行者，客户基础扎实。

公司致力于为消费电子终端制造商、新能源汽车制造商等制造业企业提供供应链解决方案及综合物流服务，在消费电子终端领域积累了2000余家客户。

2）物流环节全覆盖，货代及仓储贡献主要收入。

公司主营业务涵盖货运代理、仓储服务及场站业务，通过覆盖物流各环节及场景以满足不同制造商的物流需求，货运代理及仓储服务构成公司收入的主要来源。

3）境内外布局平衡，净利润快速增长。

2016-2020年，公司营业收入、归母净利润CAGR分别为16.1%、31.6%，境内外业务布局平衡，大陆地区收入规模高于港澳台及海外地区。

行业分析：空间广阔，细分赛道景气突出。

1）物流支出稳定增长，费用率相对较高。

我国物流市场仍处于增长阶段，近年来我国社会物流总额增速与GDP增速接近，2015-2019年社会物流总额复合增速7.98%，我国物流费用率显著高于日本、美国等发达国家。

2）供应链物流服务大势所趋，竞争格局分散。

第三方物流能够有效整合仓库、车辆等资源，消除冗余的物流环节，为企业节约物流成本，我国各部门不断出台政策鼓励第三方物流发展，2020年物流企业总数增加至6898家，市场参与者众多，竞争格局分散。

3）一体化供应链服务高速发展，细分赛道景气突出。

预计2020年我国一体化供应链物流服务行业市场规模达到2万亿，2025年增加至3.2万亿，年复合增长率9.5%，2025年垂直领域一体化供应链服务的市场规模最大的依次是汽车（4460亿）、快消品（4370亿）、服饰（3490亿）、3C电子（3160亿），四者合计占全部市场规模的49%。

公司逻辑：智能装备助力业务发展，新能源车业务蓄力待发。

1）深耕3C制造领域，与联想集团深度合作。

公司一直围绕3C类制造企业提供仓储、运输、关务、增值业务相结合的综合物流服务，服务内容贯穿于企业生产前、生产中、生产后各供应链物流环节，公司第一大客户为联想集团，公司与联想集团深度合作，业务范围不断扩大。

2）培育新能源车业务，打造业绩新亮点。

公司2017年开始布局新能源车业务，经过三年的孵化，公司在入厂物流的基础上又新取得MilkRun循环取货业务，今年以来，理想汽车月度交付量仍处于高速增长阶段，而随着理想汽车交付量的持续增加，公司有望在新能源汽车供应链领域仍保持快速增长。

3）加码智能装备建设，提升服务质与量。

公司自上市起持续加大智能装备的建设，公司将IPO募集资金中约3.9亿资金用于智能仓储及物流基地的建设，智慧仓储可大幅提升仓储空间利用率，显著提升作业效率，降低相对低效的人力成本，通过作业流程流水线化、标准化，实现效率的提升。

4）盈利能力优于同行，晚来者追赶而上。

公司成立时间晚于同行可比公司，但是公司的归母净利润规模则已处于首位，且公司近三年归母净利润快速提升，是少有的能持续盈利增加的物流企业，毛利率在同行可比公司中位居第一，费用管控行业领先，ROE已跃居七家物流公司的首位，杠杆率在行业最低。

投资建议：我们预计公司归母净利润分别为2.6亿、3.4亿、4.5亿，增速分别为31.3%、32.1%、33.9%，对应EPS分别1.92、2.53、3.39元，对应PE分别为23.7X、17.9X、13.4X。

由于公司上市之后加码建设智慧仓储，有望来带服务质与量的提升，公司新能源车业务拓展成效明显，随着新能源车的渗透率不断提升，新能源车业务或将成为公司业绩的新亮点，且公司无论盈利能力与质量均优于同行，应予以一定估值溢价，首次覆盖，给与买入评级。

风险提示：客户集中度较高的风险、新能源汽车销售量不达预期风险、项目建设不达预期风险、信息滞后或更新不及时的风险。