天风证券-宏观利率周报：每月一问，7月，稳吗？-210627

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资金面每月一问？稳不稳？6月资金面继续稳，但是也有一些值得注意的小变化：央行上调外汇存款准备金、月末央行公开市场投放增加、同业存单发行利率一度上行。

这些变化意味着什么？对于央行突然增加逆回购，历史观察，似乎后续资金面不稳定的概率较高。

7月资金面取决于谁？毫无疑问还是央行。

目前来看，7月有4000亿MLF、50亿央行票据与600亿逆回购到期，相对于1650亿左右的静态资金释放，央行仍有从容的操作空间。

央行关注什么？建立在就业与二季度整体基本面状况评估下的政策重心以及外围和金融市场。

其中，就业与基本面是关键。

二季度经济增速可能会回到潜在经济增速以上，但正如失业率与各项高频数据所显示的，当前经济恢复的基础并不牢靠，距离去年四季度的表现也仍有差距，且仍存在一定的不确定性。

这一状况基本符合4月政治局会议所作“经济恢复不均衡、基础不稳固”同时“稳增长压力较小”的整体判断，据此，7月政治局会议对经济的评价可能不会有重大调整，对宏观政策的定调也大概率不会有明显变化。

因此，对货币政策的定调，可能也还是“稳健的货币政策要保持流动性合理充裕”，以及“稳字当头”，当然相比二季度，不稳定性、不确定性确实在上升。

因为基本面下行压力仍然可控，外围和金融市场也同时在变化，这些变化就好像暗流，虽然总还有许多看不明白的地方，但是变动的方向似乎难以维持二季度以来特别稳定的资金状态。

再参考央行主要领导近期在陆家嘴论坛上的发言，结合《金融时报》的评论：“考虑到我国经济运行在合理区间内，在潜在产出水平附近，物价走势整体可控，货币政策要与新发展阶段相适应，坚持稳字当头，坚持实施正常的货币政策，尤其是注重跨周期的供求平衡，把握好政策的力度和节奏。

目前国内利率水平虽比主要发达经济体高一些，但在发展中国家和新兴经济体中仍相对较低，总体保持在适宜的水平，有利于各市场的稳定健康发展。

”――易刚行长在第十三届陆家嘴论坛上的欢迎辞和主题演讲因此，我们今年一直强调宏观经济的复杂性以及市场发展的不确定性。

对债市而言，如果未来市场没有显著的方向，那么心态就显得特别重要，不以松喜，不以紧悲，似乎是最合理的状态。

因为现在利率定价总体保持在适宜的水平，所以市场就难有施展的空间。

展望7月，过分担忧也可以认为某种意义上是未雨绸缪。

具体观点，我们继续维持已有的区间判断，以十年国债为例，还是看3-3.35%，只是多一份提醒。

风险提示：政策调整超预期、经济复苏或下滑超预期、汇率波动超预期。