YY评级-建工巨无霸的沉沦：云南建投——建工的皮平台的底-221230

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（以下内容从YY评级《建工巨无霸的沉沦：云南建投——建工的皮平台的底》研报附件原文摘录）
　　摘要 　　云南建投是省级建工企业中的一艘巨轮，截至2022年Q3末总资产7,437亿元，相比其余省级龙头如上海建工（3,366亿元）、北京建工（2,152亿元）确乎为庞然大物。步入2022年后，云南建投的管理层进入前所未有的波动状态，包括董事长、总经理、副总经理在内的10名高管涉嫌严重违纪违法被调查，牵动市场对其的关注和疑虑。高资产高负债的云南建投，潜藏风险几何？ 　　与建工类主体普遍状况类似，云南建投资产亦沉淀于各类未结算工程款（EPC、BT类）和特许经营项目（PPP类）中，欠款方多为国企（部分为地方平台，例如昆明滇投）及政府单位，虽公开程度不高，难以遍历，但结合重点项目、主要欠款方、新签合同的爬梳和穿透，有如下主要观察： 　　01在手项目多（21年新签合同2,186.55亿元）、分量重（21年新签合同中高速公路为主，单个项目总投资高），体现云南建投在省内龙头地位，亦是收入端量的保障。 　　02大头的路桥业务（PPP为主）呈现大项目VS小政府的矛盾，对手方多点散布，常常下沉至区县，依赖上级补贴和转移支付，难以真正为PPP填上缺口。 　　且作为社会资本参与的项目，部分是为当地平台充当融资角色，鉴于对手方平台的资质较弱，即便地方政府意愿到位，真实偿还时亦有现实难度，云南路桥已是前车之鉴。 　　03保障房和棚改业务（BT为主）已无增量，存量回款艰难缓慢，虽系省内重大基础设施项目，但现实中仍然受到对手方政府偿付能力制约。 　　04其余房建、市政等业务（EPC为主）问题则落在对手方资质，由于弱平台（如应收账款第一大欠款方已发生商票逾期）、瑕疵民企（0参保、失信被执行、违约房企）的大量存在，坏账大概率计提不足。 　　由此可见，即便项目动辄百亿，但云南建投的矛盾点几乎仍然是城投平台的放大，称其为“建工的皮，平台的底”应当是中肯的。