东吴证券国际经纪-明阳智能-601615-海风明日之子，半直驱技术领先-221228

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（以下内容从东吴证券国际经纪《海风明日之子，半直驱技术领先》研报附件原文摘录）
　　明阳智能(601615) 　　投资要点 　　海上风机龙头，半直驱领军者： 公司成立于 2006 年， 从事风机及其核心部件的研发、生产、销售，以及新能源电站投资运营。根据 CWEA 统计， 2021 年公司新增风电装机 6.93GW，市占率 12.4%，位列全国第三。其中，海风新增装机 3.78GW，市占率26.1%，位列全国第二。 公司是国内紧凑型半直驱技术的领军者，经历数十年摸索、迭代，奠定海上风电龙头地位。 2021 年实现营收 272 亿元，同比+21%，归母净利润31 亿元，同比+126%，主要得益于海风抢装，高毛利海上机组出货占比提升增厚利润。 　　海上风电成长无虞， 国内风机对经济性敏感， 半直驱技术有望成为主流。 海上风电不存在消纳瓶颈，并且具备高发电量、低波动性等优势，发展空间大。 结合沿海各省十四五规划，我们预计 2022-2025 年海风新增装机分别 5/12/16/20GW， CAGR59%。国内海风平价伊始，对初始投资敏感， 风机占海风初始投资成本 35-45%， 将是降本重点， 22 年以来最高/低中标价相差 42%， 随着海风平价推进， 整机企业将迎来较大降本压力。 相比双馈，半直驱发电效率、可靠性更高；相比直驱，更加轻量化。 综合经济性与可靠性， 半直驱有望成为国内海风主流。 　　深耕半直驱路线，技术、成本优势显著： 1）创新超紧凑半直驱风机，轻量化降本。深耕半直驱技术 14 年， 具备先发优势， 自主创新超紧凑半直驱机型， 集成度高，实现轻量化降本； 2）风机大型化引领者，大兆瓦研发步伐领先。 公司主流产品已覆盖陆上 3-7MW，海上 4-16MW 机型。 2021 年 5-6MW 和 6MW 以上大型风机出货占比达 17%/29%，高出行业平均水平 9pct/14pct； 3）自研自产核心零部件，具备供应链优势。 公司具备叶片、变频器、变桨控制系统、电气控制系统等核心零部件的自主研发、制造能力， 2021 年预计实现单位成本下降超 5%。同时与新强联战略合作，保供大兆瓦国产主轴轴承，有望在海风降本中保持领先优势。 　　双海战略高举高打，争当国内整机出口破局者： 1）凭借技术和区位优势，国内海风市占率有望不断提升： 2022 年 1-9 月海上风电中标量 4.77GW，中标份额 43%，跃居首位。一方面，公司通过自主创新，引领海风大型化进程；一方面，属地化布局，把握国内沿海各省海风发展机遇，公司总部位于广东，往年广东省海风中标率超70%，同时在江苏、山东、福建、海南等海风大省建设生产基地。 2）出海：本地化投资与战略合作并举，前瞻布局欧洲高端市场。 2021 年新增外销 455MW，同比+19.74%，分布于欧洲、东南亚等地区。完成意大利 Beleolico30MW 海风项目供货，实现中国企业在欧洲海上风电销售零的突破。 2022 年 7 月发行 GDR，旨在持续推进国际化布局，提升海外知名度。公司积极出海，有望享受全球海风成长红利。 　　盈利预测与投资评级： 考虑海上风电高景气，公司市占率持续提升， 我们预计2022-2024年归母净利润41.15/54.50/71.37亿元， 同比+33%/32%/31%，对应PE 15/12/9倍。 考虑公司海风占比高，风机制造业务给予 2023 年 20 倍 PE，风电场运营和转让给予 10 倍 PE，目标市值 800 亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示： 整机价格战加剧、海风需求不及预期、出海不及预期、技术路线重大变革、汇率波动风险、国际地缘政治风险等。