中原证券-总量周观点：关注增量政策变化-221205

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（以下内容从中原证券《总量周观点：关注增量政策变化》研报附件原文摘录）
　　投资要点： 　　宏观：上周股债仍然围绕政策预期的边际变化进行交易，一是防疫政策的优化逐步趋于明朗，二是地产供给政策逐步落地，三是“中国特色估值体系”构建持续发酵，四是降准政策逐步落地。流动性层面，降准落地后资金利率中枢显著下降，隔夜利率重回 1%附近。PMI 数据公布大幅低于市场预期， 12 月第一周高频数据依然延续走弱，弱现实逻辑有所强化，但市场反应明显钝化。市场层面，股债对于强政策预期均有一定情绪释放，恒指反弹明显，结构上地产、建筑、大金融板块表现较好；债市利率阶段性调整至 2021 年末水平。伴随美联储加息政策的推进，美国流动性仍在收束，经常账户逆差逐步走低，美元汇率开始拐头向下，人民币资产性价比逐步回弹。当前“强政策预期”依然是市场的交易主线，但市场情绪已经得到相对充分的释放，下一阶段的博弈点或集中于 12 月召开的中央经济工作会议的“增量政策”。疫情增量政策的影响或许偏弱，货币政策的定调若偏宽松则利好股债。经济层面，当前市场对于“弱现实”明显钝化，但防疫优化以及地产政策或不能迅速带来经济回稳，中长期复苏趋势仍然存在波动，倾向于认为一季度复苏偏弱，市场或许会逐步反应。 　　股票：11 月，全球主要多数指数大幅反弹，香港恒生指数反弹幅度最大，上涨达到 27%。国内市场普遍反弹，上证 50 反弹最大，上涨 13.88%；科创 50 表现较差，略跌 0.22%。11 月，沪深两市日均成交额 9,252 元，较上月环比+16.8%，成交额大幅回升。11 月，28 个行业上涨，2 个行业下跌；房地产、建材、消费者服务、食品饮料、非银等行业涨幅居前；国防军工、计算机、新能源、电子、通信等行业跌幅居前。概念方面，西安自贸区、房地产、保险等概念涨幅居前；航天装备、航空装备、长江存储等概念跌幅居前。11月以来，市场在震荡中上行，市场中枢逐步抬高，上证综指接近 3200点，基本收复 9-10 月下跌的空间。但是在此期间，市场结构已经发生变化。11 月反弹的主力是房地产链条（房地产、建材、建筑）、疫后复苏板块（消费者服务、商贸零售）和金融权重板块（如非银、银行），10 月表现最佳的自主可控板块（国防军工、计算机、通信）则表现较弱。当前市场主要交易疫情防控和房地产政策预期。12月将召开中央经济工作会议，交易政策预期的逻辑可能进一步强化。由于 2022 年国内经济表现不佳，2023 年加大稳增长和刺激经济的呼声较高，但是在强预期和弱现实之间，市场可能出现分歧。12 月市场可能继续维持震荡偏强的格局。建议仓位维持 90%，可以关注自主可控、消费复苏等领域投资机会。 　　债券：上周债市继续在“强预期”与“弱现实”之间拉锯，上半周交易情绪较为不稳，后半周逐步趋于缓和。全周收益率曲线总体上行，中短端幅度更大。疫情政策在前半周释放更多明确的缓和信号。后半周市场在疫情政策不确定性消解，美联储主席讲话释放放缓加息步伐的部分鸽派信号，跨月后资金趋向宽松等共同因素推动下企稳并小幅震荡反弹，但总体仍相对谨慎。债市短期交易情绪稍见平稳，短期经济趋弱的“弱现实”是确定性的，年末经济工作会议对明年增长预期、财政政策力度的定调和地产政策空间则给“强预期”带来进一步强化空间。因此我们维持总体建议投资者对收益率保持相对谨慎，等待可能的超调和随后配置机会的观点；交易性投资者保持灵活，低仓位快进快出。 　　资产配置：股票 35%、债券 15%、商品 25%、Reits25%。 　　风险提示：政策、经济数据预测不及预期，突发风险事件等；大类资产配置模拟组合仅用于回测，过往收益率不代表未来状况。