中信证券-债市启明系列：跨季后OMO是每天100亿，还是300亿？-210630

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面对半年末时点央行多手段引导市场预期，市场对跨季资金面担忧确实有所缓解，但市场对跨季之后的资金面仍存疑虑，而当前流动性分层现象明显，流动性环境可能并非DR007体现出的那般平稳。

往年半年末时点过去后，央行操作往往归于静默，本次提高逆回购操作量幅度小，表明央行无意更多投放。

在下半年货币政策易紧难松的背景下，我们认为跨季后OMO将回归100亿元的惯例操作。

当前超储率偏低和流动性分层现象明显，指向银行间流动性水位较低，后续料央行主动投放力度弱、MLF到期规模逐步增长、地方债发行提速将放大资金面的波动性。

央行提量OMO至300亿元，稳定跨季资金面市场预期。

虽然6月份流动性缺口不大，但在低超储率的背景下，6月中上旬市场对跨半年末的资金面波动预期升温。

央行提高逆回购规模至300亿元、通过主观媒体发文等方式多手段引导市场预期，市场对跨季资金面担忧确实有所缓解，DR007与SHIBOR1W均保持在政策利率2.2%附近震荡。

市场对跨季后资金面仍存担忧。

从跨季资金利率看，虽然DR007季末没有明显走高，但是从偏长期的资金利率来看，DR014、DR021、DR1M等自月中以来则呈现明显的上行趋势。

虽然市场对跨季资金面担忧有所缓解，但是对于跨季之后的资金面仍存疑虑。

同时季末非银机构面临的资金利率R007和GC007大幅上升，流动性分层明显，指向当前银行间流动性水平处于低位，后续也需要担忧资金面波动。

跨季后OMO或回归100亿元惯例操作。

跨半年末前的300亿元逆回购操作明显是央行在季末的对冲操作，虽然其中即含有对冲季末流动性波动的考虑，也有建党百周年前维稳市场的考虑。

当半年末时点过去后，央行操作往往归于静默，2019年建国七十的国庆节后也长期处于流动性净回笼状态。

本次提高逆回购操作量规模小，表明央行无意更多投放。

在下半年货币政策易紧难松的背景下，我们认为跨季后OMO将回归100亿元的惯例操作。

债市策略：对于资金面而言，当前超储率偏低和流动性分层现象明显，指向银行间流动性水位较低，后续料央行主动投放力度弱、MLF到期规模逐步增长、地方债发行提速将放大资金面的波动性。

对债市而言，我们认为下半年货币政策和资金面都难以出现进一步宽松的局面，财政政策反而处于蓄势待发的状态，需关注货币中性的背景下财政对稳增长的响应速度，警惕四季度利率上行的可能性。