方正证券-泸州老窖-000568-国窖仍是最大增量，公司十四五剑指前三-210630

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事件：我们近期参加了公司的股东大会，与公司的核心管理层进行了沟通。

核心观点:1、公司有序推进全国化，国窖仍是十四五最大增量：公司目前正有序推进“东进、南图、中崛起”的市场发展战略，全国化进展顺利，各大区均进入良性发展状态。

其中，除传统优势市场外，国窖1573近年来在华东、华南等区域也保持高增，产品基本完成全国化布局。

作为千元价格带为数不多的大单品，当前国窖批价维持在910元左右，终端零售价已站稳千元。

我们认为未来在千元价格带持续扩容的背景下，国窖批价跟随竞品继续向上的趋势较为确定，这也为公司的提价留有充分空间；同时黄舣基地对于中低档产能的承接，也为国窖在十四五期间产能产量的持续增量打下基础。

整体来看，国窖1573未来有望继续保持量价齐升的增长态势，其仍是十四五期间公司的最大增量。

2、产品梳理反馈积极，长期看费率仍有优化空间：当前公司形成了国窖、特曲、窖龄、头二曲、高光等完整的品系金字塔，中低档产品基本完成形象与价格重塑。

尤其是十三五期间，公司针对泸州老窖品牌的梳理也逐步进入回报期，当前窖龄、特曲在低基数下实现高速增长，其中特曲系列加速实现品牌价值回归，基本站稳300元以上价格带。

此外，近期行业对于公司的费率波动问题较为关心，我们认为公司当前正处于品牌复兴和全国化发展的关键期，在疫情扰动下费率水平有所波动是正常现象。

长期来看，在高端酒企中公司属于销售费用率较低的品牌专营模式，14年之前销售费用率长期保持10%左右，未来随收入体量的增长，规模效应下公司费用率仍有优化空间，利润弹性也将持续兑现。

3、品牌复兴、管理赋能，看好公司十四五顺利“重回前三”：十三五期间，公司针对渠道、品牌和产品的改革和梳理成效显著，当前公司进入品牌势能的持续释放期，管理层也通过选拔迭代和激励机制常态化等措施始终保持着较高的行业竞争力。

我们继续看好公司的长期成长性，期待公司在十四五期间顺利完成“重回前三”的目标！4、盈利预测与评级：预计21-23年EPS分别为5.11/6.05/7.26元，对应PE分别为45/38/31倍，维持“强烈推荐”评级！5、风险提示：1）疫情反复导致消费受抑制；2）市场竞争加剧导致费用提升；3）经济大幅波动致白酒价格下滑；4）食品安全风险。