天风证券-中国燃气-0384.HK-燃气主业稳健增长，新业务战略布局提速-210630

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事件：公司公告2020/21财年业绩，全年实现营业收入699.8亿，同比增加17.5%，实现归母净利润104.8亿，同比增加14.0%。

点评天然气：销量快速增长，毛差稳中有增新增项目方面，2021财年公司新获取38个管道燃气项目，期末累计项目数达642个，可接驳人口增至1.53亿。

接驳率方面，公司年内完成505万户新增居民用户接驳，整体渗透率为60.8%，工商业完成新接驳2368户工业及3.3万商业用户。

在项目数稳增及接驳覆盖加速的支撑下，2021财年公司实现天然气总销量312亿方，同比增加23%，其中城乡管网销量187亿方，同比增加19.6%，贸易与直供管道销量125亿方，同比增加28.4%。

根据指引，预计2022财年公司新增项目数不低于20个，新增接驳居民用户不少于500万户，带动销气量实现15-20%的稳健增速。

毛差方面，2021财年城市项目平均毛差0.61元/方，乡镇气代煤项目平均毛差0.47元/方，同比均略有提升。

公司积极与国家管网公司及上游公司合作，获得LNG码头窗口期。

自2021年4月8日开始，中燃自行进口LNG，并计划于2021年进口LNG70-100万吨，进一步优化气源结构以降低采购成本，预期未来毛差维持稳中向好趋势。

LPG：整合力度加大，销气量高增2021财年公司实现LPG销量同比增加11%至425万吨，其中批发同比增加29%至353万吨。

受益于成本端下降，LPG板块核心利润率同比抬升1.9个百分点至3.2%，对应核心利润4.2亿，同比增加133%，占公司整体核心利润比例4%。

目前公司进一步加强对行业整合力度，其中上游采用轻资产模式整合LPG资源，开展国际、国内合作，下游利用“统配公司”模式推动终端整合。

公司为中国唯一拥有资源与分销网络的LPG运营商，未来几年内销售量预计将持续增大，根据指引，预计2022财年公司实现LPG销量520万吨，同比增幅超20%。

增值：利润快速增长，渗透率空间广阔尽管受疫情影响，公司增值业务仍取得大幅增长，其中「中燃宝」壁挂炉和厨房燃气具系列产品实现销量174万台，同比增长40%。

整体增值业务板块收入77.2亿港元，同比增长54%；毛利润29.2亿港元，同比增长49.5%。

目前主要增值产品在公司整体用户中的渗透率仅为5%左右，未来仍有广阔提升空间。

根据指引，2022财年预计增值业务毛利润或经营性利润维持30%以上的高速增长。

新业务：战略布局积极，打造新增长点近二十年的产业深耕帮助公司积淀出强大执行力，在此支撑下公司在战略前瞻布局方面动能强劲。

新业务方面，公司积极开拓暖居工程市场，据估算，城市居民强烈取暖需求市场40亿平方米，公司目标在十年实现3-4亿平米的覆盖目标，目前已在31个城市发展了近88个暖居项目，签约面积1600万平米。

在两碳目标下，公司重视可再生能源布局，与隆基签订战略合作协议，在分布式光伏、绿氢等清洁能源领域加强全方位合作。

技术布局层面，公司已与中移动、中联通签订战略合作协议，以5G通信赋能燃气行业，开放业务通道以开展数字经济合作。

盈利预测与估值：根据指引，公司2022财年核心利润增速达15%，我们预计公司FY22/23可实现归母净利分别为122/139亿港元，对应PE分别为11/10倍，维持“买入”评级。

风险提示：疫情超预期反弹；上游价格超预期上涨；行业整合不及预期。