中泰证券-友邦保险-1299.HK-友邦保险120亿元入股中邮人寿事件点评：有望在未来获取邮储集团优质银保渠道资源-210629

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事件：友邦集团于6月29日下午宣布以120.33亿现金的对价认购中邮人寿24.99%的股份，该估值约为中邮人寿2020年末账面价值的1.34倍，认购后友邦集团将获得中邮人寿一个非执行董事席位，本次投资和友邦中国的运营保持完全独立；友邦有望在未来获取邮储集团优质的银保渠道资源1、根据海内外的经验，银保渠道的成功主要来源于两种模式，一种是以汇丰集团和汇丰人寿为代表的控股参股模式，另一种是以保诚人寿和渣打银行为代表的独家代理模式，而一般的银保模式受限于激烈的费用竞争，价值贡献比较有限，而此次友邦正是以参股的形式和邮政系进行合作2、邮政集团（邮政银行和网点）在中国银保渠道占绝对领先地位：2021上半年中邮人寿银保期交新单约190亿元，占全市场银保期交新单份额的15.7%，排名第一，其和和市场份额第二的华夏人寿的主渠道均为邮储集团；从邮政集团角度来看，我们预估19年邮政代销的银保期交规模约为520亿元，占当年全市场2030亿银保期交新单规模的比重为26%；邮储系在银保渠道的强势还是和其全国40000个金融网络分布相关；3、结合邮储集团在银保渠道的高份额占比，以及友邦和中邮人寿的股权合作，我们认为今后友邦在内地银保渠道的潜在拓展将大有裨益；邮储集团意在专业化借鉴和市场化改革1、当前中邮人寿的股东都是邮政系成员（邮政集团，中邮资产，集邮公司，邮政科学研究规划分别持股50.92%，20%，16.25%和12.83%），中邮人寿20年NBV约为18.7亿元，全年盈利16.9亿元；我们认为本次引入友邦成为重要股东意在吸收顶尖的保险经营经验（友邦集团会从香港总部派出团队就产品，开发，科技，投资，风控等专业知识进行支持，也会拓展和深化中邮独有分销渠道）和市场化的高管机制；2、由于邮储集团是财政部直接控股，友邦集团直接入股邮储集团存在较多障碍，且邮政集团对中邮人寿的控制力较强（根据中邮人寿的年报，2019和2020年其10年缴费期以上的新单分别达到65亿和179亿，占邮政系银保长期新单以上30%份额），因此友邦和中邮人寿的深度合作也会能邮储集团带来较好的经济收益；预计友邦银保业务的开展将从邮政的高端网店逐步下沉。

投资者比较担心今后友邦产品在邮政渠道的代销可能削弱友邦当前中高端的定位：我们认为：1、首先友邦中国当前仍然以卓越代理人个险渠道为主，个险渠道客户享受的医疗配套等服务仍然是独有的；2、其次当前友邦的经营区域仍然局限于北京，上海，广东，深圳，江苏和四川，因此银保产品也只能在这些区域代销；3、再次由于邮储的网点多达40000余个，如果友邦拓展银保业务，我们预判将会在邮储的高端网点逐步铺开，缓慢下沉；投资建议：我们对友邦入股中邮人寿的事件和对价给予积极的评价，认为从长远角度来看，友邦用120亿元的对价获取和一个占全中国25%银保期交份额的大渠道深度合作的机会；当前友邦对应21年PEV为2.06倍，继续给予买入评级；风险提示:权益市场大幅度下降，长期无风险收益率持续大幅度下行，代理人增员速度持续放缓，香港社会持续不稳，新重疾价格不断下降。