天风证券-三友医疗-688085-水木天蓬纳入麾下，脊柱新星如虎添翼-210630

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国内脊柱领域冉冉升起的新星三友医疗是国内领先的骨科植入物研发、生产及销售企业。

公司专注于脊柱植入物的原创研发及疗法创新，是国内脊柱细分领域规模领先、技术领先、具有较强市场竞争力的企业，近年来快速成长为引领行业创新发展的探路者。

公司三位联合创始人MichaelMingyanLiu（刘明岩）、徐农、DavidFan（范湘龙）在骨科的研发、临床、市场销售等领域拥有丰富的经验，在脊柱植入物细分领域已建立起较高的品牌知名度，具有较为领先的市场地位，公司脊柱系列产品2019年市场份额位居全市场第五名，国内企业第二名，市场份额提升至3.79%。

2020年实现营业收入3.90亿元，同比增长10.19%，实现归母净利润1.19亿元，同比增长21.20%。

医生学习曲线、产品质量提升推动行业快速增长，带量采购无碍长期发展2019年脊柱植入物市场规模88亿元，同比增长16%。

从竞争格局看，国内企业的市场占有率还不高，前两大外资企业占据53%的市场份额，随着国内企业在紧密的医工合作的开展，同步实现三级医院使用量的提升和产品的市场下沉，与此同时，产品质量持续提升，国内脊柱植入物企业有望实现快速增长，持续进行进口替代。

在高值耗材带量采购背景下，头部企业有望凭借优异的产品品质、强大的供货能力、深厚的医工合作积累、持续的产品创新，实现强者恒强的发展趋势。

收购水木天蓬，正式迈入有源设备市场，不断扩大能力边界超声骨刀是一种新型外科手术工具，临床应用领域涵盖脊柱外科、神经外科、颌面外科等科室。

2021年6月3日，公司使用自有资金3.43亿元购买水木天蓬49.8769%的股权。

交易完成后，公司持有水木天蓬51.8154%的股权，水木天蓬成为公司的控股子公司。

水木天蓬是行业领先的超声外科手术设备及耗材供应商，2020年公司在国内超声骨刀招标的中标率达52.50%，是国内超声能量手术工具的领导者。

随着产品销售渠道拓展以及各省刀头耗材挂网工作的进行，有望带来销售收入的快速增长。

在研管线中，超声止血刀、超声吸引刀预计分别于2022/2023年进入国内市场。

盈利预测与估值：我们预计公司：①脊柱植入手术量长期增长，手术渗透率持续提升；②公司把握脊柱类植入领域进口替代趋势，继续提升市场份额；③超声骨刀中标量维持增长态势，继续扩大市场份额，保持领先地位；④我们预计超声止血刀2022年上市销售预计公司2021-2023年营业收入分别为5.68/8.48/11.92亿元，归母净利润分别为1.64/2.06/2.85亿元，可比公司2021年平均PE为67倍，公司在骨科植入物领域有较强的原创研发能力，给予2021年PE为65倍，对应目标价为52元人民币，首次覆盖，给予买入评级。

风险提示：产品研发进度不及预期、产品销售推广不及预期、核心产品在带量采购中未中标的风险。