申港证券-滨江集团-002244-首次覆盖报告：时代的宠儿 踏实的老兵-221114

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（以下内容从申港证券《首次覆盖报告：时代的宠儿 踏实的老兵》研报附件原文摘录）
　　滨江集团(002244) 　　投资摘要： 　　深耕地产板块30年，贯彻以品质及客户优先的理念，通过稳健踏实的经营，形成区域领先的产品力品牌和口碑，在行业下行期实现销售拿地排名逆势上升。 　　时代的宠儿：与地产新时代契合的优质房企 　　改善需求成为主力，需求向品质型房企倾斜：观察40座一二三线城市，三房四房占比提升，改善需求逐步成为主力，利好熟悉改善产品的品质型房企。 　　改善型项目打造需要公司整体经营盈利模式的支持，高周转房企主打刚需路线，短期内难以转身：缺少产品与品牌力积累，客户认知度难以短期建立；以资金高周为核心，对项目的经营理解能力不足，难以驾驭改善产品；公司既有资产负债表已在本轮周期受损，资金沉淀在不良项目内，腾挪需时间。 　　从产品与经营两端识别符合改善需求的房企，滨江一马当先：公司均价大幅领先，品质为行业龙头，负债率处于第一梯队，有充足的扩张空间。 　　踏实的老兵：稳步发展造就全方位闭环的经营优势 　　拿地规模逆势上行，毛利水平提升：土储高度集中在深耕杭州及浙江省，对获取项目有深刻理解，提升研判准确性确保盈利；2022Q3获取土地规模逆势上行，1-9月位列房企TOP7，较去年提升6名，获取土地权益比例提升，土地市场热度下降后毛利率改善明显，销售盈利提升空间充足； 　　融资成本创新低：2022H1公司平均融资成本由4.9%降至4.7%，为历史最低位；金融机构认可来源于：①安全的债务水平，三道红线持续维持绿档；②良好的债务结构，2022H1银行贷款占比达78.3%，到期债务结构保持稳定，偿债节奏平缓；③强大的经营能力及项目资质，项目多位于高能级城市，可实现快速去化，实现资金回笼。 　　经营效率领跑行业，持续提升：①产品力获市场认可，2020、2021年蝉联杭州、浙江省房企产品力桂冠；②深耕战略实现紧运营节奏，2018年以来拿地到开盘时间持续缩减，处于市场领先水平，实现快速开盘并回笼资金；③费用管控领跑行业，深耕策略下，团队管理半径有效扩大，人均销售额领跑行业，费率处于行业顶尖水平。 　　销售排名创新高，依托产品力、稳定的深耕市场、强大的产品口碑，销售业绩已实现同比回正：2022Q3销售排名由2021年同期的35名提升至16名，TOP20房企中唯二1-9月实现权益销售额同比转正的房企；依托产品口碑、杭州及浙江省活跃的商品房需求以及公司在当地强大的市场影响力，公司销售表现逆势上行，开盘去化率领先杭州市场平均水平。 　　内部优势结合外部机遇，公司迎来最佳发展机遇：①能如滨江集团一般将产品、融资、销售、经营全方位打通，并形成互相促进的正向经营循环的房企少之又少，如滨江般依靠管理及产品立身的房企少之又少；②从销售拿地两端观察，如滨江一般在2022年实现双向逆势上行房企少之又少，短期来看公司行业站位有较大上行空间；③中长期来看，行业格局出清后，除少数头部房企外公司少有对手，竞争烈度下降广阔天地大有可为。 　　财务分析：业绩增长预期稳定财务指标健康安全 　　营收增速受结算影响，出现负增速和低增速，三季度大幅改善，年内有望持续回升，联营公司投资收益大增，利润规模同比大幅增长：2022Q3营收198.69亿元，同比-18.69%，归母净利润20.56亿元，同比+55.21%； 　　毛利率行至历史低位，归母净利润率逆势上行，盈利能力中期将改善：2022Q3毛利率16.65%，为近期低位，归母净利率10.35%，较2021年同期提升4.9pct，高地价项目结算完成后，公司盈利能力有改善空间； 　　预收款持续增厚，2022Q3预收款共1312亿，同比增44.7%，与前一年营收比值由2021年同期3.17提升至3.45，未来业绩兑现具有充足提升空间。 　　投资建议：我们预测公司2022-2024年净利润分别为38.4、43.2、56.6亿元，年复合增长率23.2%。给予公司2023年10倍PE估值，对应股价13.9元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 　　风险提示：商品房市场复苏不及预期，深耕区域市场销售下行，规模扩张导致经营效率下降，盈利预测中假设偏离真实情况的风险。