宏源期货-国债7月份报告：资金面或小幅改善，期债仍是多头走势-210630

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6月份期债高位震荡，收盘基本上持平。

影响期债的因素主要有：第一，6月份资金面小幅偏紧，主要跟季末和半年度季节性扰动，6月份资金利率较5月份有明显的抬升；第二，通胀（PPI）创下阶段性新高，通胀升温使得市场对央行收紧货币的担忧；第三，经济增速仍在放缓，对长短期债起到提振作用，收益率曲线继续走平；第四，商品和股市经历过调整后，6月份出现阶段性企稳回升，风险偏好对期债有一定的压制。

我们认为，在多方面的利多因素影响下，期债或迎来趋势性上涨。

资金进一步趋紧的概率较小。

实际上，市场普遍预期5月份在地方债发行放量以及缴税因素的影响下收紧，同时央行维持不温不火的逆回购操作和MLF的续作。

但整个5月份资金面非常宽松，地方政府债发行大幅低于预期，特别是专项债更是明显缩量，超过市场预期。

央行也通过通过各种渠道来说明货币政策的稳定性，通过公开市场操作利率和MLF利率也引导市场利率，并引导市场不宜过度关注资金缺口。

月底随着资金面趋紧，央行加大了逆回购操作的力度，操作量也从100亿提升到300亿。

我们认为在经济增速下行的过程中，央行通过把利率稳定在较低水平的概率较大。

经济增速放缓的趋势明显。

5月的经济数据表明经济增速仍在回落的过程中，一方面外需在走弱，主要原因是疫情缓解后各国加大了生产的恢复进度，中国替代因素在削弱。

内需也在走弱，并呈现上游强下游弱的格局，可能原因在于中上游高价格对下游行业利润形成了挤压，同时也加大了中下游企业的资金压力。

商品不具备进一步大涨的可能。

我们认为商品进一步大幅上涨的可能性较小，有几个方面的原因：第一，由于商品大幅上涨，导致中下游中小企业经营困难，生产明显受到抑制，需求回落明显；第二，在商品持续上涨的背景下，前期政策可能会出现微调，保供的预期加大，供给收缩的炒作可能会大大折扣；第三，经济增速的回落也不支撑商品继续大幅上涨。

我们认为，商品价格上涨的步伐可能放缓，5月份PPI大幅回升，一方面是基数效应，另一方面是中上游商品价格显著上行的影响，在商品价格大幅回落的背景下，我们预计6月份PPI新涨价因素可能有所回落，通胀预期有所回落。

美债收益率下行仍有空间。

虽然近期市场在讨论美联储TAPER的操作可能性，但美债收益率却在持续下行，跟前期趋势性上行形成鲜明对比，这说明美国市场开始交易通缩逻辑：通胀开始走低。

我们预计美债的收益率短期高点已现，未来继续下行的概率较大。

操作上，T2109合约多单继续持有。