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昱能科技(688348) 投资要点 全球微逆领航者，产品出货量全球第二 公司是全球领先的微逆供应商，是微逆多体结构以及三相微逆的首创者。根据 Wood Mackenzie，2021 年公司微逆产品出货量全球第二、国内第一。受益于光伏微逆市场需求高增，2018-2021 年，公司归母净利润从 0.13 亿元增长至 1.03 亿元，三年 CAGR 为101.23%。2022Q1-Q3，公司持续拓展光伏微逆境内外市场，销售规模进一步扩大，实现营业收入 9.28 亿元，同比增长 120.20%；归母净利润 2.53 亿元，同比增长 337.50%。 微逆市场前景广阔，国内龙头加速出海抢占增量市场 （1）需求：随着各国安规的制定和普及，叠加经济性逐步凸显，微逆渗透率有望持续提升。2021 年全球微逆市场需求约 4.7GW，在分布式光伏市场渗透率约 6.5%；预计到 2025年需求将达 36.1GW，渗透率有望提升至 16%，四年 CAGR 达 66.89%；对应市场空间 351亿元，四年 CAGR 达 43.90%。 （2）格局：Enphase 为微逆技术开创者，全球市占率超70%；但产品集中在一拖一等小功率范围，且主要市场为美国。国内厂商重点开发多体微逆，有望凭借性价比优势加速进入欧洲、美洲（不含美国）等增量市场。 营销研发双轮驱动，技术、产品、渠道、品牌实现全方位领先 （1）技术：实控人系技术背景出身，团队工程师文化浓厚。截至 2022 年 6 月末公司取得发明专利 75 项（其中 4 项已取得美国 PCT 专利）。 （2）产品：第四代微逆“大电流+大功率+高效率”，目前单通道最大输入电流可达 20A，适配组件功率可达 670W+，并已实现峰值效率 97%的国际先进水平。 （3）渠道：坚持全球化业务布局，销售商及安装商分布广泛、数量领先。截至 2022 年 3 月，公司共拥有 500 余家安装商和 100 余家销售商，涵盖拉美、欧洲、北美等微型逆变器主流市场。 （4）品牌：连续三年先后在法国、荷兰、巴西获得EUPD“顶级逆变器品牌”，国际知名度和美誉度高。 紧抓光储一体化机遇，储能板块打开第二成长空间 电力自发自用需求推动家用储能市场快速增长，根据 GGII 预测，2025 年全球家用储能装机规模有望达到 100GWh，较 2021 年增长约 14.6 倍。公司储能产品掌握交流耦合和低压储能的核心技术，具有低压组件接入和低压电池接入的安全优点。目前，公司自主研发的户用储能系列产品已进入量产阶段，并于 2022Q1 迎来首批产品出货，并销往北美市场。 盈利预测与估值 首次覆盖，给予“增持”评级。公司是全球微逆领航者，技术、产品、渠道、品牌全方位领先，布局储能打造第二成长曲线。我们预计 2022-2024 年公司归母净利润有望分别达到4.08、8.35、15.49 亿元，对应 EPS 分别为 5.10、10.44、19.36 元/股，对应 PE 分别为 118、58、31 倍，对应 PEG 分别为 0.40、0.55、0.36 倍。我们选取禾迈股份、德业股份、盛弘股份作为同行业可比公司，2023 年行业平均 PE 为 47 倍，平均 PEG 为 0.62 倍。综合考虑公司成长性与一定安全边际，我们给予公司 2023 年行业平均 PEG 0.62 倍，对应 PE 65 倍，对应目标市值 543 亿元，对应当前股价尚有 12%涨幅。给予“增持”评级。 风险提示 全球光伏装机需求不及预期；市场竞争格局恶化；国际贸易摩擦加剧。
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（以下内容从浙商证券《昱能科技深度报告：全球微逆领航者，技术赋能加速出海》研报附件原文摘录）昱能科技(688348) 投资要点 全球微逆领航者，产品出货量全球第二 公司是全球领先的微逆供应商，是微逆多体结构以及三相微逆的首创者。根据 Wood Mackenzie，2021 年公司微逆产品出货量全球第二、国内第一。受益于光伏微逆市场需求高增，2018-2021 年，公司归母净利润从 0.13 亿元增长至 1.03 亿元，三年 CAGR 为101.23%。2022Q1-Q3，公司持续拓展光伏微逆境内外市场，销售规模进一步扩大，实现营业收入 9.28 亿元，同比增长 120.20%；归母净利润 2.53 亿元，同比增长 337.50%。 微逆市场前景广阔，国内龙头加速出海抢占增量市场 （1）需求：随着各国安规的制定和普及，叠加经济性逐步凸显，微逆渗透率有望持续提升。2021 年全球微逆市场需求约 4.7GW，在分布式光伏市场渗透率约 6.5%；预计到 2025年需求将达 36.1GW，渗透率有望提升至 16%，四年 CAGR 达 66.89%；对应市场空间 351亿元，四年 CAGR 达 43.90%。 （2）格局：Enphase 为微逆技术开创者，全球市占率超70%；但产品集中在一拖一等小功率范围，且主要市场为美国。国内厂商重点开发多体微逆，有望凭借性价比优势加速进入欧洲、美洲（不含美国）等增量市场。 营销研发双轮驱动，技术、产品、渠道、品牌实现全方位领先 （1）技术：实控人系技术背景出身，团队工程师文化浓厚。截至 2022 年 6 月末公司取得发明专利 75 项（其中 4 项已取得美国 PCT 专利）。 （2）产品：第四代微逆“大电流+大功率+高效率”，目前单通道最大输入电流可达 20A，适配组件功率可达 670W+，并已实现峰值效率 97%的国际先进水平。 （3）渠道：坚持全球化业务布局，销售商及安装商分布广泛、数量领先。截至 2022 年 3 月，公司共拥有 500 余家安装商和 100 余家销售商，涵盖拉美、欧洲、北美等微型逆变器主流市场。 （4）品牌：连续三年先后在法国、荷兰、巴西获得EUPD“顶级逆变器品牌”，国际知名度和美誉度高。 紧抓光储一体化机遇，储能板块打开第二成长空间 电力自发自用需求推动家用储能市场快速增长，根据 GGII 预测，2025 年全球家用储能装机规模有望达到 100GWh，较 2021 年增长约 14.6 倍。公司储能产品掌握交流耦合和低压储能的核心技术，具有低压组件接入和低压电池接入的安全优点。目前，公司自主研发的户用储能系列产品已进入量产阶段，并于 2022Q1 迎来首批产品出货，并销往北美市场。 盈利预测与估值 首次覆盖，给予“增持”评级。公司是全球微逆领航者，技术、产品、渠道、品牌全方位领先，布局储能打造第二成长曲线。我们预计 2022-2024 年公司归母净利润有望分别达到4.08、8.35、15.49 亿元，对应 EPS 分别为 5.10、10.44、19.36 元/股，对应 PE 分别为 118、58、31 倍，对应 PEG 分别为 0.40、0.55、0.36 倍。我们选取禾迈股份、德业股份、盛弘股份作为同行业可比公司，2023 年行业平均 PE 为 47 倍，平均 PEG 为 0.62 倍。综合考虑公司成长性与一定安全边际，我们给予公司 2023 年行业平均 PEG 0.62 倍，对应 PE 65 倍，对应目标市值 543 亿元，对应当前股价尚有 12%涨幅。给予“增持”评级。 风险提示 全球光伏装机需求不及预期；市场竞争格局恶化；国际贸易摩擦加剧。
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