光大证券-太阳纸业-002078-2021年半年度业绩预告点评：业绩符合预期，包装纸及溶解浆或成为今年重要业绩增量-210701

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事件：太阳纸业发布2021年半年度业绩预告，实现归母净利润21.54-22.94亿元，同比+130%-145%，Q2实现归母净利润10.46-11.86亿元，同比+161%-196%。

点评：产能扩张&建党增量采购提振业绩，静待行情回暖文化纸：产能扩张叠加建党文化纸增量需求带动业绩。

上半年在浆纸行情带动下，公司收入有明显改善，但由于浆价上涨幅度高于纸价，我们判断公司在自制浆及优秀管理能力保障下，盈利改善或优于行业，但业绩增量主要得益于产能扩张及建党100周年新增需求：1）4Q20山东兖州投产45万吨文化纸；2）根据公司可转债跟踪评级报告显示，2021Q1公司非涂布文化纸/双铜纸产能利用率为101%/113%，较2020年平均产能利用率提升16.6/16.4pct，动销提振明显，而3-5月为建党需求采购期间，公司作为文化纸龙头，其文化纸Q2产能利用率或进一步提升，提振业绩。

木浆系造纸自3月中旬开始见高回落，静待行情回暖。

本轮浆纸急涨行情始于2020年11月份，在生活用纸及文化纸需求改善的环境下，浆纸价格高企尚可维持，但随着零售需求降温及建党采购行情的消退，价格回落不可避免。

从库存角度看，2021年5月纸浆港口库存为184万吨，环比4月增加15万吨，木浆系造纸库存755万吨，环比4月增加11万吨，或对价格上涨有一定压制。

但有别于2018年的下跌行情，我们判断当前木浆系价格走低系前期急涨突破基本面支撑，待浆纸价格有所回落，市场充分消化前期成本，仍有望开启新一轮行情。

包装纸业务崭露头角，未来有望成为公司新的业务发力点产能投放及利用率提升带动包装纸业绩贡献。

2021年1月公司老挝80万吨高端箱板纸产能投产，包装纸总产能达到220万吨，占到纸类总产能的44.7%，2021Q1毛利贡献达到18.6%，逐步成为公司重要业绩贡献来源。

此外，公司2021Q1包装纸产能利用率达到98.62%，较往年正常水平高出10pct左右，结合包装纸3-5月需求环比增长的行情，我们推断包装纸对Q2业绩贡献或进一步提升。

包装纸是当前造纸行业景气度较优的赛道，下半年随旺季或进一步提振公司业绩。

我们认为2021年在禁废令的大背景下，国内废纸仍存在400万吨左右的需求缺口，而废纸系行情较木浆系相对缓慢主要源于：1）进口成品纸填补了部分缺口；2）下游渠道对废纸缺口的共识不够统一。

而当前废纸供需格局正逐步优化：1）2021年5月进口成品纸占比仅为10%，连续两月下降（最高值为3月的17%）或因海外需求修复分流部分供给；2）下游渠道对废纸缺口的共识正在逐步加强，这也是5月份玖龙、山鹰等企业频发涨价函的一个诱因。

我们认为随着Q3旺季的到来，包装纸有望继续延续向上行情，而公司今年实现的产能布局有望进一步提振业绩。

溶解浆行情仍处高位，为公司提供增量业绩自2021年3月下旬以来，溶解浆价格维持在8600+元/吨，2021Q1/Q2溶解浆均价为7107/8665元/吨，较2020年显著提升（2020年均价为5429元/吨），2021Q1溶解浆毛利贡献为6%，考虑到Q2均价的大幅提升，业绩贡献或明显增加，尽管下半年大宗商品价格存在下行风险，但溶解浆当前仍未见颓势，且远高于公司盈亏平衡点（5400元/吨左右），太阳纸业依靠其全球第三的溶解浆产能布局（80万吨），仍有望获得优于去年的增量收益。