中银证券-承德露露-000848-3季度恢复增长，期待激励实现突破-221104

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（以下内容从中银证券《3季度恢复增长，期待激励实现突破》研报附件原文摘录）
　　承德露露(000848) 　　公司披露 2022 年 3 季度报。 1-3Q22 公司实现营收 19.7 亿元，同比+6.3%；实现归母净利 4.2 亿元，同比+5.1%。 3Q22 单季度实现营收 5.1 亿元，同比+3.0%，实现归母净利 1.2 亿元，同比+5.2%。 　　支撑评级的要点 　　消费场景受疫情冲击较大， 1-3Q22 收入增 6.3%， 其中 3 季度增 3.0%， 环比 2 季度略有改善。 （1）公司产品具有礼赠属性， 2 月份之后各地疫情频发，对杏仁露的消费场景产生了较大的影响。 3 季度疫情形势较 2 季度有所好转，但多点散发的疫情仍有不利影响，收入增速较慢。 1-3Q22公司收入 6.3%略低于软饮料社零增速+6.9%。 （2） 2022 年公司继续推进现有市场深耕，加强空白点开发以及渠道下沉，积极开拓校园、车站、餐饮等新渠道，同时加强了对南方市场的开拓。 （3） 3Q22 合同负债 1.22亿元，环比 2Q22 小幅上升，经销商打款意愿正常。 　　由于原料成本压力较大， 1-3Q22 净利率小幅下降，其中 3 季度净利率出现改善。（1）1-3Q22 公司归母净利同比+5.1%，净利率同比-0.3pct 至 21.3%，3Q22 归母净利同比+5.2%，净利率同比+0.5pct 至 24.2%。 （2） 1-3Q22 毛利率同比降 2.4pct，主要由于原料成本压力较大。 3 季度毛利率 40.7%，环比升 1.5pct，成本压力略有减轻。 （2） 1-3Q22 销售费用率同比降 1.9pct，费用得到了较好的管控。 　　预计 4 季度、 2023 年将延续改善态势，新品开发和区域拓展的成长逻辑清晰，期待激励机制实现突破。 （1） 随着消费场景逐步回归正常和原材料成本回落，预计 4 季度、 2023 年将延续业绩改善态势， 2023 年春节提前可能助力 4 季度营收增长。 （2） 公司新品开发和区域拓展的成长逻辑清晰。产品端，杏仁露消费者基本盘稳固，各类新品将创造新的增长点。渠道端，公司将推进北方市场深耕和南方空白市场开拓。若公司能完善团队的激励机制， 未来业绩存在提速的可能性 。 　　估值 　　根据 3 季报， 我们调整此前盈利预测，预计 22-24 年 EPS 为 0.57、 0.68、0.79 元，同比+8%、 +19%、 +17%，维持买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　疫情影响超预期，原材料价格波动，新品拓展不及预期，行业竞争加剧。