国盛证券-宏观点评：全面理解三季度经济-221024

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（以下内容从国盛证券《宏观点评：全面理解三季度经济》研报附件原文摘录）
　　事件：2022年三季度实际GDP同比3.9%（前值0.4%），三年平均增速4.5%（前值3.8%）；9月工业增加值同比6.3%（前值4.2%），三年平均增速5.4%（前值5.0%）；社零同比2.5%（前值5.4%），三年平均增速3.4%（前值2.8%）；1-9月固投累计同比5.9%（前值5.8%），三年平均增速4.6%（前值4.7%），其中：地产投资同比-8.0%（前值-7.4%），三年平均增速1.9%（前值2.4%）；狭义基建投资同比8.6%（前值8.3%），三年平均3.4%（前值3.6%）；制造业投资同比10.1%（前值10.0%），三年平均增速5.7%（前值5.4%）。 　　核心观点：疫情持续扰动下，三季度经济仍能恢复向好、实属不易。9月经济延续分化，整体忧大于喜，需求不足、信心不足等问题仍突出；具体看：限电缓解推动工业生产明显反弹；稳增长政策推动基建、制造业高位上行，地产跌幅收窄，社融也大超预期；疫情扰动下消费、服务业再度回落，核心CPI连续下行；此外，出口持续下行，失业率也有所反弹。往后看，短期内经济的分化格局可能延续，恢复基础仍需巩固，疫情和地产仍是关键扰动。短期紧盯5点：疫情演化、地产修复、政策落地和各地积极性情况、基建中观表现、美联储加息进展。 　　1、整体看，三季度经济克服疫情等不利因素影响，较二季度恢复向好、实属不易。三季度GDP同比增长3.9%，略高于市场预期，季调环比3.9%，指向经济较二季度显著修复。但三季度GDP增速仍低于一季度的4.8%、2021年全年平均增速5.1%，指向经济压力仍较大。 　　2、结构看，9月工业生产明显反弹，基建、制造业仍是亮点，地产销售跌幅收窄；但消费、出口回落。关注几个重点需求端数据：好的方面，9月当月工业增加值同比6.3%，广义基建同比16.3%，增速较8月明显抬升，制造业投资维持高位，支持9月信贷社融明显好于预期；地产销售跌幅收窄。差的方面，消费增速再度回落至2.5%，服务业、地产投资维持低位、出口继续下行至5.7%，反映实际需求的核心CPI也连续下行。 　　3、往后看，短期内经济的分化格局可能延续，恢复基础仍需巩固。短期看，10月经济有季节性回落压力，前期制约因素仍存，经济压力仍大。四季度看，整体经济可能延续目前的分化格局：消费压力可能仍较明显，出口也可能进一步回落；政策推动下，地产有望逐步触底企稳，基建和制造业有望维持高位。预计稳增长政策仍需持续发力，其中：货币将延续宽松、降准降息仍可期，也很可能会进一步松地产。短期紧盯5点：疫情演化、地产修复、政策落地和各地积极性情况、基建中观表现、美联储加息进展。 　　4、具体看，9月经济数据有如下特征： 　　1）消费端：9月增速再度回落，主因基数走高、疫情约束。9月社零当月同比回落至2.5%，较8月的5.4%回落2.9个百分点，低于市场预期，主因基数较8月抬升、疫情约束。结构看，通讯器材消费增速明显回升，汽车消费增速有所回落；往后看，国庆假期消费较弱，近期高频数据也都指向消费受到的约束仍然显著。 　　2）投资端：地产投资跌幅收窄、基建和制造业投资高位续升。 　　>地产销售、投资跌幅收窄。一方面，9月地产景气继续出现边际好转的迹象：如商品房销售面积同比回升6.4个点至-16.2%，地产投资同比回升1.7个点至-12.1%，应是近期稳地产政策效果有所显现；另一方面，地产市场好转仍不稳固，房企负面预期未有明显改善，比如9月土地购置面积增速继续下行。往后看，延续我们此前报告《对本次930地产新政的4点理解》的观点，预计四季度地产景气度有望修复，但显著回暖难度较大。 　　>基建投资增速维持高位。9月广义、狭义基建投资当月同比分别为16.3%、10.5%，平均增速分别为5.2%、2.1%，其中广义基建增速较8月进一步提升，狭义基建增速高位小幅回落。往后看，维持我们此前报告《全面评估年内基建前景》的观点，目前基建项目有储备、资金支持有保障、落地情况逐步改善，下半年基建增速有望维持高位、甚至续创新高。 　　>制造业投资继续微升。9月制造业投资当月同比10.7%，平均增速7.8%，均较8月回升；细分行业看，出口链行业的支撑仍较强。企业投资预期仍在低位。往后看，在政策支持（如财政贴息配套支持设备更新改造）等因素的支持下，预计短期内制造业投资韧性仍强。 　　3）供给端：工业生产明显反弹、服务业维持低位。9月工业增加值当月同比6.3%，三年平均增速5.4%，较8月均有所提升；季调环比0.84%，强于近年来0.6%的平均水平；9月工业生产反弹，与制造业PMI回升至扩张区间的走势一致，主因高温限电扰动减退等因素；分行业看，运输设备，钢铁、食品、医药行业生产回升较多。9月服务业生产指数同比1.3%，维持低位。四季度，预计需求不足、出口下行等仍将对工业生产构成约束。 　　4）就业端：城镇失业率有所反弹，青年失业率高位续降。9月城镇调查失业率回升0.2个点至5.5%，16-24岁青年调查失业率回落0.8个点至17.9%，弱于季节性。 　　风险提示：疫情演化、外部环境、政策力度等超预期变化