华西证券-国检集团-603060-“跨地域、跨领域”战略再添2子-210701

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？事件概述。

6月30日晚，公司公告以3217.5万元的对价收购烟台方圆计量设备校准技术有限公司（后文简称“烟台方圆”）65%股权（公司直接持股14%，控股子公司烟台建工持股51%），后者承诺2021-2023年税后净利润不低于613/665/672万元（2020年：610.7万元）；同日，公司公告，以5882.5万元的对价，收购辽宁奉天检测技术有限公司（后文简称“辽宁奉天”）65%股权，后者承诺2021-2023年，税后净利润不低于1210/1316/1377万元（2020年:1067万元）。

？标的实力强劲，收购价格合理，环渤海经济圈布局深化。

根据公司公告披露，烟台方圆是山东省目前校准能力范围最大的第三方校准机构，具有较强的技术实力与资质优势，辽宁奉天经营业务主要包括食品检测，主要经营地域为东三省。

根据收购公告测算，公司收购烟台方圆、辽宁奉天的对价分别为8.1x2021EPE及7.5x2021EPE，考虑到目前上市检测企业估值普遍在35x动态PE以上，我们认为公司此次收购的对价较为合理。

此外，由于公司此前已经通过央地合作模式进入枣庄市场，我们认为此次公司对于辽宁、山东两家机构的收购，将进一步深化公司在环渤海经济圈的布局，并加强该区域的业务、资源协同。

？跨地域跨领域战略进一步加速，综合检验检测集团初成型。

根据主要子公司收入，我们估算2020年，公司环境及食品检测业务收入占公司总收入16-18%左右，同比提升10-12个百分点；根据公告披露，2020年辽宁奉天收入4265万元左右，据此我们估算在辽宁奉天收购完成后，环境及食品检测收入占比将提升至19-21%左右，跨领域发展更进一步，并且在公司布局相对较弱的东北市场竞争力显著提升。

根据公司年报披露，2020年，公司先后收购广州京诚与湖南同力，扩充了在环境领域的布局的同时加强华中、华南区域竞争力，近两年来跨地区、跨领域发展明显加速，综合检验检测集团已初步成型。

此外，根据公告数据测算，2020年烟台方圆、辽宁奉天净利润率42%/25%，高于公司整体及绝大多数子公司净利润率，因此我们认为此次收购不会对公司净利润率造成负面影响。

？背靠集团资源，内生+外延并举，发展或继续加速。

公司收购安徽建筑材料研究所后，水泥材料检测实力进一步增强，而作为中建材集团旗下企业，公司潜在可以对接大量中建材资产，进行建材检验、碳核查及设备改造，“碳中和”背景下公司建筑建材及新材料检测业务内生增长动力十足。

同时，我们预计公司十四五期间也将继续进行外延并购，进一步完善公司网络化布局，并增加公司机构密度。

从公司收购历史来看，公司多数情况下会让原股东保留一定持股比例，放大杠杆效应同时也有利于充分调动原股东积极性，有利于并购整合后持续增长。

我们认为内生及外延并举下，公司十四五期间将加速向综合检测集团迈进。

目前公司股价对应我们盈利预测仅35x2021PE左右，显著低于其余上市检测企业，我们认为市场低估了公司成长为综合检测集团的速度与潜力。

投资建议。

考虑到公司收购完成后业务将加速，提高2022~2023年收入预测，同时由于新收购两家企业利润率较高，小幅提升毛利率假设。

对应上调2022/2023年收入预测4.64%/4.61%至22.67/27.28亿元，上调归母净利润预测9.75%/9.93%至3.85/4.65亿元。

给予公司基于2022年的盈利预测估值40xPE，对应上调目标价至25.6元（原：23.2元，除权后），维持“买入”评级。