国元证券-紫燕食品-603057-首次覆盖报告：佐餐卤味世家，善于凝聚人心-221021

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（以下内容从国元证券《首次覆盖报告：佐餐卤味世家，善于凝聚人心》研报附件原文摘录）
　　紫燕食品(603057) 　　报告要点： 　　投资建议 　　公司是佐餐卤制品龙一，成功打造“夫妻肺片”明星大单品，凝聚力卓越，放手使用前员工加盟商，全国化开店加速。我们预计公司2022-2024年归母净利2.54/3.92/4.99亿元，增速-22.55%/54.33%/27.47%，对应10月20日PE49/32/25倍（市值124亿元），给予“增持”评级。 　　紫燕食品：佐餐卤制品龙一 　　1）公司是佐餐卤制品龙一，1989年起源于江苏，长三角优势稳固，代表产品为夫妻肺片、百味鸡、藤椒鸡、紫燕鹅等。公司实控人为钟怀军先生、邓惠玲女士、钟勤沁女士、戈吴超先生、钟勤川先生等，控制公司77.22%股权。 　　2）2021年，公司总营收30.92亿（+18.34%），归母净利3.28亿（-8.67%）；22H1，总营收16.37亿（+16.52%），归母净利1.16亿（-27.57%）。 　　明星大单品：成功打造“夫妻肺片” 　　通过敏锐把握消费者口味，公司成功打造“夫妻肺片”明星大单品，成为吸引回头客的关键，2021年收入占比超30%。作为明星大单品，公司的“夫妻肺片”在用料上精选优质牛肉、牛肚、猪耳等十多种原料，添加多年传承更新的秘制红汤调料，再由终端根据顾客需求现场调制而成，从而实现在标准化工艺的基础上，兼顾顾客的个性化需求，造就“夫妻肺片”独特的口味和口感。 　　凝聚力卓越：核心团队稳定，放手使用前员工经销商 　　1）核心团队稳定。钟怀军先生家族是卤味世家，实控人中，钟怀军先生（董事长）与邓惠玲女士是夫妻关系，戈吴超先生（总经理）是钟怀军先生的女婿，钟勤川先生和钟勤沁女士是钟怀军先生的儿女，世家型团队稳定性强。 　　2）放手使用前员工经销商，凝聚力卓越。对于出色的前员工，公司作为区域核心经销商放手使用，2021年赵邦华先生等10位前员工经销商贡献了公司78%的收入，为公司快速扩张立下了汗马功劳；对于出色的现有员工，公司大力股权激励，设立上海怀燕等4个员工持股平台，合计持有公司4.39%股权，覆盖公司董事、高管、技术骨干、中层，激发核心团队活力。 　　全国化：开店加速，剑指万店 　　2021年，公司共控制门店5,160家（其中直营28家），截至2022.8.2，控制门店超5,300家，我们预计疫情稳定后，开店有望往每年15%-20%方向增长，全国化扩张加速；单店方面，公司2021年加盟店效约90万元，较2019年下降11%，我们认为主要是疫情的暂时性影响。 　　佐餐卤制品行业：集中度提升空间巨大 　　1）卤制品市场空间3,300亿，佐餐卤制品占比过半。根据美团餐饮数据，2018-2021年，我国卤制品行业市场规模从2,330亿元增长到3,296亿元，CAGR为12.3%。2021年佐餐卤制品市场规模为1,792亿元，占比54.37%。 　　2）佐餐卤制品：集中度提升空间巨大。根据美团餐饮数据，2020年，休闲卤制品/佐餐卤制品CR3分别为9.57%/2.84%；截至2021年末，佐餐卤制品龙一紫燕食品门店数为5,160家，低于休闲卤制品龙一绝味食品的13,714家，佐餐卤制品集中度提升空间巨大。 　　风险提示 　　食品安全风险、原材料价格上涨风险、疫情反复风险。