东方证券-海外宏观札记：从能源危机到英国财政闹剧：故事是否还会重演？-221018

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（以下内容从东方证券《海外宏观札记：从能源危机到英国财政闹剧：故事是否还会重演？》研报附件原文摘录）
　　研究结论 　　继能源问题之后，近期欧洲财政风波和主权债承受的压力，也开始成为市场聚焦。 　　能源风险：临近考验时刻 　　欧洲的风险发端于能源问题。10月份，欧洲即将正式步入冬季，但能源供给问题仍然没有得到解决。从最近更新的数据来看，天然气供给确实仍然没有看到上行空间，9月份至今输送至EU气量较8月份不升反降。除此之外，12月初对俄罗斯石油制裁大限临近，年中制裁俄油时预期的OPEC增产、伊朗解禁等均未兑现，目前看不到EU对俄油供给的替代方案。欧洲目前正在无力应对能源供给短缺的情况下步入这个冬天。在显见的能源风险敞口下，欧洲正在出台更多能源量价调控政策。 　　财政刺激：英国之后，趋势正在欧洲泛化 　　当前欧洲能源和经济尾部风险较为严重。通胀和加息风险，已经给欧洲主权债带来下行压力。经济衰退风险则引诱欧洲国家政府作宽财政的政策尝试。在英国的案例当中，英债之所以发生如此严重的问题，跟财政刺激方案质量堪忧脱不开干系：收入端，这份财政方案没有给出融资来源，市场只能理解为债务融资在未来的大幅上量；支出端，方案并没有为冬季的能源问题和经济压力设计定向的支出领域，而是采取大水漫灌式的企业、个人减税，加重通胀担忧。 　　英国的财政冒进，最终以科瓦滕下台，财政方案撤回修正的闹剧收场。但是英国之后，我们更加担心的是——巨大的经济压力是英国财政刺激的冬季，而在今年冬天面临压力的远不止英国一个。现在，更多迹象表明宽财政的政策尝试正在欧洲泛化。近期在EU成员国当中，德国、意大利也相继推出了财政刺激方案或表达了相应政策意愿。 　　在欧洲范围，如果再出现冒进式的财政刺激方案，有可能复刻英国的国债市场风波。冲击的幅度，也将取决于财政方案的具体内容，这方面欧盟成员国家情况可能较英国案例稍好：支出更加定向、有潜在的欧盟融资来源。 　　主权债务风险担忧加重 　　现在欧洲多数国家的财政条件现状（赤字率、主权债务规模）并不明显好于10余年前欧债危机酝酿爆发的阶段。伴随通胀和加息，年初以来欧洲主权债市场已经呈现出显著跌幅。 　　从主权债下跌幅度来看，现在压力主要集中在：-1）东欧国家；-2）财政条件糟糕的国家；-3）尝试财政刺激国家。 　　今天欧央行政策工具箱中的选项更多。在市场波幅过大、陷入负面螺旋时刻（可能性并不小），欧央行或许也需要考虑出手“兜底”主权信用，维持金融稳定。而这可能让加息控通胀的任务更加艰巨，8月以来，欧洲终点利率预期大幅攀升。 　　因此，在应对接下来宏观风险的过程当中，欧洲或者以容忍更高的通胀中枢、更加松弛的财政纪律、更大规模的央行资产负债表等为对价，帮助压力更大、条件更差的成员国应对本轮危机，或者在共识缺失的情形下，面临再次走向经济甚至政治的碎片化的风险。 　　风险提示 　　地缘政治形势发展存在不确定性。