东吴证券-上机数控-603185-硅片新贵，一体化布局成本领先-221008

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（以下内容从东吴证券《硅片新贵，一体化布局成本领先》研报附件原文摘录）
　　上机数控(603185) 　　投资要点 　　光伏切片机龙头，硅片赛道新贵： 上机数控 2004 年进入光伏行业，主营光伏金刚线切片机， 2015-2018 年国内市占率为 45%，保持切片机龙头地位。公司 2019 年抓住硅片供不应求机会， 大力拓展硅片业务， 打造“高端装备+核心材料”双轮驱动模式， 2020 年硅片已成为第一大主营业务，成功转型硅片制造商， 晋升行业第三大供应商。 2021 年，公司开始布局上游原料及下游 N 型电池，以实现一体化快速增长。 　　光伏平价星辰大海，硅片大尺寸风起： 1)全球平价，星辰大海。 平价时代开启， 预计全球 2025/30 年光伏装机 539/1432GW， 行业增量空间广阔有效拉动硅片需求。 2）大尺寸渗透率快速上升， N 型化及薄片化为未来趋势。 大尺寸优势明显， 2022 年占比将提升至 75%； 随电池新技术导入， N 型化及薄片化将有效提高转化效率、降低硅耗， 成为硅片发展主要趋势， 龙头工艺领先，竞争占优。 3）新兴龙头加速追赶， 行业格局逐步分散。 单晶硅片超额盈利吸引行业大扩产， 2022/23 年底产能超 500/600GW， 新兴龙头扩产加速，预计硅片格局逐步分散。 4） 硅料供给紧张， 硅片盈利持续向好。 2021-22 年硅料供给偏紧导致硅片有效供应受限，拉动单瓦盈利持续向好。 2023年高纯石英砂或存在紧缺， 扩大硅片龙头非硅成本优势； 伴随硅料供应逐渐充足， 我们预计 2023/2024 年单瓦净利将小幅下滑至 0.06/0.04 元/W。 　　硅片新贵，乘风而起： 1）单晶硅片新贵， 产能持续扩张。 公司于 2019 年进军硅片， 凭借尺寸转换的风口迅速扩张产能。 预计 2022 年底拥有 50GW硅棒及 40GW 切片产能， 2023 年扩产至 70GW，规模行业领先。 2） 后发先至，盈利能力优异。 公司布局低电价区位， 采购先进设备+定制控制系统，成本优势行业领先， 2022 年以来单瓦盈利处于第一梯队。 并通过开发新型工艺、 提高自切比例、加速减薄不断提高盈利水平。 3）布局上游硅料，打造利润增长新动力。 公司参股合作协鑫包头颗粒硅产能，并自建纳米硅及高纯硅以保障硅料供应， 预计 2023 年自建硅料产量 4 万吨+颗粒硅权益产量 2 万吨， 进一步增强竞争优势。 4）布局 N 型电池，打造光伏产业基地。N 型时代已至， 公司拓展徐州 24GW TOPCon 电池基地， 以“上机速度”推进产能建设， 一期 14GW 预计 2023Q2 投产， 享受 N 型电池超额收益。 　　盈 利 预 测 与 投 资 评 级 ： 我 们 预 计 2022-2024 年 公 司 归 母 净 利 润 为35.97/61.94/68.33 亿元，同增 110%/72%/10%，对应 EPS 9.30、 16.01、 17.67元。 基于公司转型硅片顺利，盈利能力优异，我们给予公司 2023 年 12xPE，对应目标价 192 元， 首次覆盖给予“买入”评级。 　　风险提示： 竞争加剧，光伏政策超预期变化，海外拓展不及预期。