华西证券-恒生电子-600570-H1出清收入准则影响，全年增长乐观-210705

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事件概述2021年7月2日公司披露2021H1业绩预告，2021H1营业收入同比+14.2%-29.7%；扣非后归母净利润同比变动-5.8%至0.16%；净利润整体同比+92.0%-104.3%分析判断:新收入准则影响趋于出清，H1成本费用承压但表观利润超预期一、收入端增长中枢基本符合预期，新收入确认影响已于2021Q2出清。

14.2%-29.7%的营收增速区间整体符合市场预期，但下沿略低，对此我们的判断是：1）Q2确实略受影响：由于公司于2020Q3开始实施新收入准则，即收入确认方式由“完工百分法”向“终验法”转变，新规则下部分项目无法按照既定节奏确认收入。

我们认为，新收入准则带来一整年的财务调整窗口期，即2021Q1&Q2仍受影响，尽管2021Q1在低基数叠加2020Q4订单高峰期确认递延的影响下并未显现增速异常，但2021Q2仍在影响期内。

值得注意的是，2021Q3开始财务调整影响已完全出清，公司收入确认规则将步入同口径比较期。

2）但增速大概率贴近区间上沿：尽管业绩指引下沿略低，但不宜过分悲观。

考虑到公司现金流（2021Q1销售商品/劳务收到的现金同比+60.0%）和合同负债（2020全年同比+25.9%）情况乐观，我们坚定看好公司基本面，判断最终收入增速大概率贴近区间上沿。

二、利润端乐观增长系非经常项推动，费用成本扩张挤压扣费利润。

从表观利润来看，2021H1实现归母净利润6.6-7.0亿元，增长超预期，主要系处置金融资产的投资收益+公允价值变动损益所致，主要来自二级市场兑现以及资产价值上涨，合计影响金额约为3.9-4.2亿元。

公司在新的会计准则框架下，金融资产价值的计量与披露更为审慎，尤其投资收益是基于每个季度核算，因此判断公司二季度的持仓（兑现）收益明显。

此外，关于扣非归母净利润，增长乏力主要因素仍是人员。

上半年人员有较大幅度增长（较2020年底的9739员工），带来成本费用增长过快。

但根据产业调研结果来看，有两点需要指出：一是人员增长不主要来自外包条线；二是人员扩张加速充分体现公司对今年和未来业务景气度的信心。

零售、资管双轮驱动仍是主基调，政改红利与新品迭代逻辑有望延续整体而言，我们认为上半年公司在大零售、大资管条线进展乐观，完全符合预期，相信中报会有更多亮点展现。

1、大零售IT领域来看，集中交易系统抓住了新筹券商（大和、金圆统一、星展）和友商替换（九州）等机会；UF3.0融资融券业务已经在招商证券上线；创业板注册制改革、全国股转深化改革等也带来较大增量；新一代理财销售系统发布，新增替换14家客户；新一代TA系统新增替换22家客户。

2、大资管IT领域来看，公司在证券、银行及理财子公司、保险、基金行业保持领先优势，特别是新筹外资机构如贝莱德、富达、路博迈等选择了恒生新筹公募解决方案，施罗德选择了恒生新筹公募咨询服务；创业板注册制改革亦带来相应投资系统改造增量。

我们认为，2021年政改大势依旧不改，大零售、大资管有望延续双轮驱动。

当前深主板&中小板合并已然推出，后续的新三板精选层、公募投顾、乃至单次/蓝筹“T+0”有望形成政策接力，推动资本市场IT赛道加速爆发。

公司对于各类政改均能提供一体化解决方案，极大受益改革红利，后续业绩有望超预期。

不仅如此，创新产品与云化有望在中长周期形成新的增长动力。

随着2020年9月O45正式发布，O系列迭代开始进入全面实践期，目前开始在公募、私募以及其他资管机构逐步落地，2021年整体业务需求将显著走强。

此外，泛资管类金融云SaaS将进一步打开成长空间，云毅等SaaS子公司有望逐步复制北美巨头SEI发展模式，打开泛资管IT行业巨大市场，驱动公司逐步由金融IT龙头向金融云SaaS龙头演进。

投资建议：维持盈利预测不变：预计2021-2023年营收分别增长33.1%/25.7%/26.8%，归母净利润分别增长36.4%/29.5%/28.7%，预计三年间归母净利润分别为18.0/23.3/30.0亿元，对应EPS分别为1.73/2.24/2.88元。

坚定看好公司基本面，维持“买入”评级。

风险提示：金融创新政策推进不及预期的风险、创新业务进展不及预期的风险。