东吴证券-固收周报：人民币贬值后的债市走向将如何，抗击通胀优于经济软着陆-2022年第37期--220925

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（以下内容从东吴证券《固收周报：人民币贬值后的债市走向将如何，抗击通胀优于经济软着陆（2022年第37期）》研报附件原文摘录）
　　随着美联储对货币政策的加速收紧，人民币汇率出现贬值，即使前期曾下调外汇存款准备金率，也并未扭转这一趋势，汇率的波动是否会影响债市走向：人民币贬值源自于中美利差倒挂以及由此引发的资本外流担忧，年内降息政策出台的概率降低。首先，中美2年期国债利差可用于观察短期货币政策和通胀形势对汇率的影响，两者倒挂幅度正在逐步加深。截至2022年6月，境外机构持有境内债券的规模已经连续5个月环比减少。其次，我国的强劲出口带来的经常项目顺差曾令对资本和金融项目逆差的容忍度提高，但随着贸易顺差的高位回落，由此带来的定力或将减弱。但我们认为货币政策的基调并不会转向收紧，资金利率不存在迅速抬升到政策利率附近的风险，由于四季度的MLF到期量较大，存在降准置换的可能性。这样的判断源自于我国经济恢复基础的不稳定性，可参考2018年时的情况。彼时中美货币政策也出现了反向，人民币贬值，但由于中美贸易战下的经济下行压力，央行依然于2018年接连降准，债券呈现牛市格局。因此汇率贬值并不构成左右债市的主要矛盾，只要货币政策不出现主动收紧的迹象，利率依然将于低位徘徊。 　　美联储第三次加息75bp，市场影响如何？未来加息预期如何：会议要点方面，美联储后续加息路径高于预期，同时整体下调GDP预期，上调失业率及PCE预期，显示了通胀的粘性高于原有预期，也反映了美联储控制通胀优先级大于经济软着陆的态度。市场影响方面，不仅美股受挫，新兴市场也受到一定影响；美债下跌，2Y收益率超过4%；美元指数继续获得上行动力，日本政府入场干预汇率；衰退担忧拉低石油价格；美元升值将冲击标普500中大量跨国企业。具体分析：美联储第三次加息75bp，将联邦基金利率上调至3%-3.25%的区间，达到2008年来最高水平。本周同时为“超级央行周”，英国如期加息50bp，但决策层分歧较大；瑞士加息75bp，结束长达8年的负利率；挪威如期加息50bp，并发出经济紧缩警告。(1)要点信息：后续加息路径高于预期。美联储预测摘要中显示，联邦基金利率预计2022年底达4.4%、2023年4.6%（高于市场原预测4.5%）、2024年3.9%。另外，摘要还显示本年预期还将加息125bp，这抬高了11月加息75bp、12月加息50bp的预期。FedWatch数据也支持这一观点，11月加息至3.75%-4%的概率由会议前60%左右上调至72.90%，12月加息至4.25%-4.5%的概率由40%左右上调至70.60%。经济方面，整体下调GDP预期，上调失业率及PCE预期，显示了通胀的粘性高于原有预期，也反映了美联储控制通胀优先级大于经济软着陆的态度。（2）市场影响：股市方面，美联储点阵图显示出高于预期的加息路径不仅冲击了美国股市，对亚洲及新兴市场股市也将产生可观的负面影响，MSCI新兴市场及恒生指数或将继续下挫。债市方面，美债下跌，2Y收益率超过4%，同时美元升值增加了海外投资者将其在美国的资产汇回本国以获取收益的动机，并且推高美国金融资产的本币成本，这都将打压对美金融资产的需求。汇率方面，美元指数继续获得上行动力，欧日等国货币面临更大贬值压力，日本政府和日本央行进入市场买入日元换取美元，进行了自1998年6月以来的首次外汇干预。能源方面，收到全球集体加息，衰退预期抬升的影响，国际油价持续下挫。实体方面，持续关注美元非常态化升值对美国跨国企业的冲击。涉及大量标普500成分股的盈利预测。美元的异常走高将打压其出口竞争力，同时压缩海外分公司以美元计价的利润。 　　风险提示：变种病毒超预期传播、宏观经济增速不及预期、全球“再通胀”超预期、地缘风险超预期。