中信证券-远东宏信-3360.HK-重大事项点评：宏信建发分拆获批，静待价值释放-210705

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宏信建发正式获准分拆，并同时启动联交所上市申请。

分拆有助于提升工程租赁业务独立认知，释放潜在价值，或将持续推动集团估值上修。

基于分拆上市明朗化，给予未来一年目标价2021年1倍PB，即11.5港元，维持“买入”评级。

事项：2021年6月30日，公司公告联交所已确认公司可进行分拆子公司宏信建发于联交所主板独立上市。

宏信建发于当日向联交所递交上市申请表格（A1表）。

宏信建发获准分拆。

公司此前已于2020年12月16日公告称拟分拆宏信建发独立上市。

2021年6月30日这一申请正式获批，并同时启动宏信建发联交所上市申请，分拆进度符合市场预期。

我们预计，宏信建发有望于今年年底或明年年初完成上市。

宏信建发刚刚完成Pre-IPO轮融资，远东当前持有宏信建发80.95%股权。

按2020年末数据计算，宏信建发归母净资产占远东宏信的14%。

远东宏信预期，宏信建发完成IPO后，公司将拥有宏信建发超50%股权。

中国最大设备服务提供商，占据市场领导地位。

宏信建发主要提供经营租赁、工程技术、平台和其它，共三大类服务。

其中，经营租赁包括不同类型的设备和材料，主要为新型支护系统、新型模架系统及高空作业平台设备。

规模市场领先：根据弗若斯特沙利文报告（转引自公司招股说明书，下同），按中国的设备保有量计算，宏信建发在三个领域均排名第一。

2020年宏信建发钢支护系统设备保有量约为97.4万吨，市场占比4.6%；盘扣式脚手架设备保有量约为33.8万吨，占市场2.6%；高空作业平台设备保有量约为55000台，占市场25.0%。

客群增长迅速：2020年末，宏信建发客户数超过4.7万家（vs2019年~2.1万家，2018年~1.4万家）。

客群覆盖了包括建筑、制造、工商、房地产以及文娱等行业，包括大型央企、地方国企、公共事业机构等。

国内前10强的建筑企业有8家与公司合作3年以上，6家合作5年以上。

增值服务周到：2020年末，宏信建发已在中国133个城市建立207家服务分支机构，分支机构数在中国设备运营服务商中排名第一。

例如公司在需求旺盛的长三角地区设立了50家服务网点。

网点密度的提升，使得宏信建发可在不同服务网点间协同分配设备材料，缩短对客户需求的响应时间。

此外，宏信建发与600多家物流服务商达成合作，自身也拥有超过700辆车辆用于运输设备和雇员，保证及时交付。

宏信建发来自于工程技术服务、平台及其他服务的收入占比迅速提升，2020年二者合计贡献了宏信建发收入的32.2%（vs2018年18.6%，2019年22.3%）。

中国设备运营市场潜力巨大，宏信建发卡位产业升级窗口有望维持高增长。

市场潜力巨大，未来5年保持中高速增长。

根据招股说明书披露，2020年中国设备运营服务市场（按收入计）达到7554亿元，2016-2020年CAGR为11.5%。

弗若斯特沙利文预计2025年市场规模有望达到15130亿元，2020-2025年CAGR达到14.9%：支护系统2020年保有量2552万吨（其中82.3%来自于设备服务提供商），预计2025年有望达到6590万吨，CAGR20.9%。

模架系统行业，盘扣式脚手架正在迅速取代传统脚手架，2020年保有量1740万吨（其中75.0%来自于设备运营服务商），预计2025年有望达到4122万吨。

高空作业平台2020年保有量达到26.8万台（其中82.1%来自于设备运营服务商），预计2025年有望达到80.5万台。

宏信建发受益于产业升级和市场集中度提升。

随着“十四五”规划落实，建筑业转型升级以及以设备替换人力的需求增长，宏信建发所运营设备的适用场景将不断扩展。

另外，当前中国设备运营服务市场庞大而分散，2020年共有超过15000名市场参与者，多数为分布于二线及以下城市的小微企业。

随着市场竞争加剧，客户对增值服务的要求提升，资产规模较小、客户资源有限、服务能力及盈利能力薄弱的设备运营服务商预计将退出竞争，市场集中度将持续提升。

宏信建发业绩有望维持高增长。

2020年宏信建发总收入达到36.6亿元，同比增长40%。

毛利率连续3年维持较高水平，2020年为45.0%。

2020年净利润达到4.93亿元，同比增长30%。

我们预计，得益于行业红利和市场竞争格局优化，未来5年宏信建发盈利仍将保持较高增速。

宏信建发拟分拆上市，有助于提升业务独立认知，同时对集团盈利贡献有望提升。

若宏信建发顺利分拆及上市，将有利于识别和确立设备运营业务的独立价值。

由于设备租赁板块收入及利润增速均快于集团整体，对集团利润贡献有望持续提升，估值影响将逐步增大。

由于经营租赁的存量业务模式具备显著规模经济效应，同时由于设备账面折旧与实际使用具有差异性，预计利润将随着时间推移延迟释放，或将持续推动集团整体估值上修。

风险因素。

经济增速下行期资产质量大幅恶化；新型业务风险管控不达预期；产业运营增长及资本化运作进展不及预期；分拆、上市进展不及预期。

盈利预测及估值。

维持2021/2022/2022年EPS预测分别为1.37/1.55/1.77元，对应2021-2023年BVPS预测分别为9.60/10.68/11.93元，对应PB估值为0.73/0.65/0.59倍。

由于分拆上市明朗化，给予2021年1倍PB估值，未来一年目标价11.5港元，维持“买入”评级。