国泰君安-房地产行业龙头房企月报（8月）：弱复苏兑现，博弈机会再起-220920

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　　销售增速底部徘徊，房企间分化大幅显现。本月重点房企销售面积同比下滑32.3%、销售金额同比下滑24.9%，在低基数影响下增速小幅回升，但总体仍处于弱势。1）前期我们一直阐释行业的主要矛盾在缩表，其从宏观及微观逻辑压制行业销售的复苏，目前该逻辑仍在演绎，预计后续复苏仍将疲弱。2）但从微观个体看，部分房企销售开始逐步恢复，尤其是国央企如华润、招商蛇口，销售转正，其不仅与国央企良好的信用资质有关，也是此类房企良好区域布局及产品定位的反映，预计销售增速分化仍将持续。
　　土地难增值的背景下，降土储去化周期是理性选择，预计土地市场仍较冷。当前民企在流动性较紧的情况下基本不再拿地，而对于国央企，如果土地增值难以预期，降低土储去化周期是房企的理性选择，故即使国央企流动性充裕，其拿地力度也仅维持适度水平。而拿地偏好上，仍集中在前期深耕的高能级城市的核心地块。虽然2022年拿地利润率有一定提升，但利润增速仍难有明显提升，但新格局下，房企的业绩展望期可拉长、风险评价可降低，有利于估值中枢提升。
　　融资端未明显改善，微观主体机制比宏观流动性更重要。当前市场流动性充裕，且资金成本大幅降低，但房企融资量并未见明显改善。这主要与微观主体决策机制有关，对于风险较高的地产主体，金融机构难以控制风险，从而不愿意介入；而对于风险较低的地产主体，加杠杆性价比较低，扩张反而可能带来额外风险。从而行业总体融资量难启，预计行业信用仍将呈现疲弱态势。
　　政策博弈再起，推荐二线国央企，中期布局资产荒。地产基本面疲弱态势难以修复的预期已基本兑现，其也意味着政策仍需对地产有更多支撑，也将给板块带来进一步博弈的机会，二线央国企在人才和资金方面边际改善最大，是博弈稳信用的优选标的，受益中交地产、建发股份。而从中期看，行业融资难启将带来宽货币向宽信用传导的迟滞，其本质也是在地产寻找新发展模式、经济转型升级过程中，对新的货币政策传导机制的探索，低风险资产的地产荒将是长期矛盾，M2与社融增速剪刀差再现，也从数据层面印证了资产荒的兑现。而本轮资产荒中，to B端的资产将优于to C端的资产，尤其是一线城市核心区位写字楼以及优质工业园区，其主要面向抗风险能力强的B端大客户，推荐金融街、中新集团。同时继续推荐万科A、保利发展、招商蛇口等一线国央企。
　　风险提示：政府重新放开前融、再走土地金融模式。