华西证券-紫燕食品-603057-深度报告：佐餐卤味第一股，稳扎稳打迎发展机遇-220919

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　　佐餐卤味行业规模超千亿，集中度有待提升：卤制食品具有深厚的饮食文化基础和稳定的群众消费基础，2021年国内卤制品行业规模达3296亿元，佐餐卤制品占市场规模64%。随着经济增长推动消费升级、城镇化率进一步提升、消费理念及生活习惯的变化、配套冷链产业链的优化以及跨区域经营模式的快速发展等驱动因素的影响，佐餐卤制食品市场规模将获得更快的增长。佐餐卤制品行业竞争格局十分分散，CR3仅3.5%，随着行业生产技术和物流配套不断发展，消费者食品安全意识以及我国食品安全控制标准的进一步提高，行业头部企业将不断挤占小作坊市场空间，集中度有望持续提升。紫燕作为佐餐卤制品唯一一个门店超5000家，基本实现全国化的企业，有望顺应行业趋势，规模持续扩张。
　　产品矩阵丰富，核心单品稳定增长：紫燕聚焦卤味产品，拥有上百种卤制产品。鲜货产品为公司主要业务收入来源，其中核心单品夫妻肺片2021年实现营收9.3亿元，并保持稳定增长。除了鲜货产品外，随着紫燕电商、商超渠道的不断拓展，预包装产品增长亮眼，2018-2021年连续两年增速超70%。公司还设立专业研发中心，根据每季时令、消费者消费习惯的变化、各地区域特色每月推出新产品并在全国各销售网点上线，建立成熟灵活的产品更新迭代机制，根据市场反馈不断完善产品品类。
　　门店区域集中度较高，产能供应链保障门店增长：1）紫燕门店区域集中度较高，主要集中在华东区域，下沉市场仍有巨大的空白市场规模和盈利增长空间，根据门店分布测算，我们预计公司门店至少还有10000家以上的增长空间。2）紫燕目前有5个生产基地，以宁国、武汉、连云港、山东、重庆等五家工厂辐射全国，本次上市募资拟投资于进一步扩大产能基础，推动全国化发展。3）紫燕拥有标准化供应链体系保证产品质量，同时成熟的“经销商-加盟门店”两级销售模式提高公司运营效率，支撑门店扩张速度。
　　本次IPO募资拟发行不超过4200万股，募集资金主要用于产能提升以及仓储基地、研发检测中心、信息中心的建设和品牌推广。
　　投资建议
　　我们预计公司22-24年收入分别为36.48/44.54/53.18亿元，分别同比+18.0%/+22.1%/+19.4%；归母净利润分别为2.66/4.31/5.70亿元，分别同比-18.9%/+62.0%/+32.4%。
　　风险提示
　　疫情影响超预期、原材料价格上涨、行业竞争加剧、食品安全