国金证券-生益电子-688183-通信PCB龙头谋多元化布局，需求升级迎机会-210705

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投资逻辑全球排名36的通信PCB厂商，扩产深入多元化布局。

公司是全球排名36、中国排名18的聚焦通信类PCB的制造厂商（通信占比达到81.2%），在此基础上公司开始谋求多元化发展（服务器、汽车等领域），并通过积极扩产来支撑业务布局。

公司通过IPO和自筹方式加快产能布局：1）IPO方式，募投项目主要包括东城四期、吉安二期、研发中心建设项目以及补充营运资金，达产后预计增加产能88.3万平方米/年、增加利润8.3亿元；2）自筹方式，公司储备了吉安一期和吉安预留项目，我们预计吉安一期增加产能70万平方米/年、增加利润1.6亿元。

综合来看，可预期的公司产能增量空间158.3万平方米/年（相对当前增幅172%），可预期的利润增量空间为9.9亿元（相对2020年增幅226%），未来增长可期。

通信短期承压，中长期空间与确定性仍在。

中美贸易摩擦和全球疫情使得通信领域需求承压，从短期和长期来看：1）短期，我们推算今年5G基站用PCB市场将同比下滑22%，但从节奏上来看，上半年建设量低，因此下半年或出现基本面拐点；2）长期，基于5G基站建设仍会持续（至2023年要建成252万站）、海外疫情恢复会推动新一轮基建潮、有线网络建设跟进（有线网络PCB规模是基站PCB的1.8倍且未来五年将保持5.7%的复合增速）三个因素，我们认为通信PCB需求仍具空间和确定性。

服务器+汽车产品升级，PCB龙头迎机会。

服务器平台升级将对PCB的层数和工艺提出新要求，从而增加服务器用PCB价值，我们预计未来5年服务器用PCB价值量将复合增长8.4%；汽车电动化和智能化趋势使得单车PCB价值量大幅提升至2000元/车，因此汽车PCB将迎来高成长趋势。

生益电子基于自身在通信领域积累的技术、客户、大股东资源，已经顺利切入服务器和汽车两大领域，在市场中具有较高竞争力，多元化布局值得期待。

投资建议我们预计公司2021~2023年归母净利润达到3.79/5.44/8.60亿元，对应EPS为0.46/0.65/1.03元，我们按照2023年归母净利润、增速25%、PEG=0.88计算，最终确定公司合理市值为189亿元，对应目标价为22.81元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险行业扩产导致价格下降；上游原材料涨价导致公司生产成本上升；募投项目进度不及预期；需求不及预期；限售股解禁风险。