中银国际-8月经济数据点评：内需有韧性-220916

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　　8月经济数据整体超预期；公共事业工业增加值增速上行幅度较大；基建和制造业当月固投重回两位数；汽车、餐饮、出行需求均表现较好。
　　 8月工业增加值同比增长4.2%，从行业分类来看，1-8月采矿业工业增加值累计同比8.7%，制造业2.7%，公用事业6.0%，高技术产业8.4%。除了气候影响公共事业增速上升之外，PPI同比增速大幅下降也减轻了工业企业成本压力。
　　 8月社零同比增长5.4%，除汽车以外的消费品零售额增长4.3%。一方面汽车消费仍是带动社零增速回升的重要原因，另一方面居民消费内生恢复动力也较强。但房地产后周期产业链表现依然疲弱。
　　 1-8月固定资产投资增速为5.8%，民间固定资产投资增速2.3%。8月基建固投增速当月同比增长14.2%，制造业投资增速10.6%，房地产投资增速同比下降13.8%。
　　 8月房地产竣工面积增速和土地成交价款较7月上升，销售面积和销售额较7月小幅上升，投资资金来源中定金预收及个人按揭的占比和增速有所上升。9月从中央到部分地方已经出台了保交楼的支持政策，预计施工面积和竣工面积增速或将开始回升。
　　 8月经济数据超预期。8月经济数据各项均较7月有不同程度的上行，仅有房地产当月投资增速较7月下降，整体表现超出市场预期。我们维持此前观点，认为外需疲弱、国内疫情反复，经济增速难以恢复至潜在增速水平，但从8月数据看疫情后的经济修复仍有韧性：一是受PPI同比增速大幅下行影响，部分上游和中游工业行业成本压力有所下降，工业增加值同比增速较7月上升，二是基建和制造业固定资产投资都回升至两位数同比增速，在金融加大实体经济中长期贷款和824国常会的19项接续政策影响下，投资增速强劲或可延续，三是在消费刺激政策和疫情后消费场景恢复的共同带动下，汽车消费、餐饮消费、出行需求都表现较好。
　　经济增长或更依赖内需，政策目标的周期拉长。当前海外经济增长面临高通胀和货币政策收紧压力，外需疲弱已经开始反应在我国8月进出口增速走低上，考虑到欧央行已经将2023年该地区经济增长预期下调至0.9%，未来一段时间内我国经济增长将更加依赖内需。但随着经济逐步修复至新的均衡水平附近，宏观政策的上限也越发明显：货币政策已经在宽松通道当中，且我国输入型通胀压力不减，货币政策虽然难收紧，但进一步放松空间也较小；积极的财政政策今年以来在减税降费、留抵退税等方面加大力度，已经造成了明显的财政收支缺口，除非提高政府杠杆率，后续财政进一步积极的空间已经收窄。从三个角度看，后续政策若有出台，目标周期或在三到五年间：一是美国中期选举过后的两年，或加大对我国经济摩擦力度，二是以欧美央行为代表的本轮快速大幅加息，或在未来两年内导致全球经济衰退，三是二十大之后我国开始进入新一轮政策周期。
　　风险提示：全球通胀上行过快；流动性回流美债；全球新冠疫情影响扩大。