华西证券-一心堂-002727-西南连锁药店龙头，川渝市场迎来高速发展-220914

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　　西南地区连锁药店龙头企业，业绩有望迎来恢复性增长
　　公司是一家以零售药店连锁经营为核心产业，集药材加工与销售、中西成药批发为一体的大型医药上市公司，目前已成为西南地区的连锁药店龙头企业。2022年H1公司实现营业收入79.65亿元，同比增长18.85%，归母净利润4.18亿元，同比下降20.16%。分季度来看，公司单Q1实现营业收入39.95亿元，同比增长16.53%，环比下降2.29%；实现归母净利润1.79亿元，同比下降31.17%，环比增长13.76%。而单Q2公司实现营业收入39.70亿元，同比增长21.28%，环比下降0.65%；实现归母净利润2.39亿元，同比下降9.26%，环比增长33.16%。公司2022年Q1业绩由于疫情管控趋严，多家门店阶段性停业造成一定影响，Q2开始疫情管控有所放松，“一退两抗”药品开始逐步恢复销售，公司业绩环比改善明显。随着疫情影响逐渐减弱，下半年公司有望维持Q2季度改善趋势，结合公司门店建设的稳步推进，全年业绩有望迎来恢复性增长。
　　行业趋势持续向好，处方外流空间广阔
　　连锁率和行业集中度提升仍然是行业主旋律。药店连锁率由2011年的35%提升至2021年Q3的57%，TOP10连锁药店市占率由2015年的16%提升至2021年的21%，但与发达国家比仍具有较大提升空间。院外渠道处方药销售占比仍然较低，对比日本经历10年左右时间处方外流率提升30%，中国经历的时间预计更短。一方面有望参考日本医药分离改革及连锁药店发展经验，另一方面国内促进处方外流政策不断推动，根据预测，2025年零售药店承接处方市场规模有望达到9453亿元，市场空间广阔。
　　公司在云南省具有绝对优势地位，川渝市场为公司打开成长空间
　　公司是云南省的连锁药店龙头，2021年公司在云南省门店数量占比达23.31%，2022年H1在云南省的门店数量达5118家，在云南省内门店布局遥遥领先。此外公司持续推动市场下沉，在下沉市场的优势有望为公司带来更为稳健的盈利能力。省外扩张中，川渝市场已经成为公司除云南省的第二大市场。截至2022年H1，公司在四川省、重庆市的门店数量分别为1198、331家，与四川其它头部药店相比，具有供应链整合能力强、员工快速复制能力强的竞争优势，有望在四川省的竞争中脱颖而出。2022年上半年川渝地区药品零售业务已经实现阶段性盈利，随着川渝市场门店数量及零售规模的稳步提升，并且进一步整合四川本草堂旗下加盟门店，未来利润贡献有望不断提升。此外，公司在广西、海南、山西、贵州等省份的门店数量已初具规模，随着门店布局不断加密，省外其它区域规模将持续稳定增长。
　　盈利预测
　　考虑到疫情对药品销售影响，下调2022-2023年盈利预测，2022-2023年营业收入从185.9/223.3亿元下调至174.54/203.03亿元，归母净利润由11.6/13.9亿元下调至9.97/11.99亿元。新增2024年盈利预测，预计2024年营业收入为237.79亿元，归母净利润为14.36亿元。我们预计公司在2022/2023/2024分别实现营业收入174.54/203.03/237.79亿元，同比增长19.65%/16.33%/17.12%，归母净利润9.97/11.99/14.36亿元，同比增长8%/20%/20%,对应2022年09月14日收盘价25.19元/股，EPS分别为1.67/2.01/2.41元，PE分别15.06/12.53/10.46，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　疫情反复对药品销售造成影响、处方外流进度不及预期、门店扩张速度不及预期、新开门店盈利不及预期、行业竞争加剧导致盈利能力下滑、川渝地区发展速度不及预期。