中信证券-鸿远电子-603267-2022年中报点评：Q2业绩承压，全年修复可期-220915

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　　公司22H1实现收入13.92亿元，同比+11.26%；实现归母净利4.86亿元，同比+6.90%；22Q2实现收入6.89亿元，同比+4.63%，实现归母净利2.27亿元，同比-4.00%，Q2业绩承压。伴随局部疫情反复等影响逐步减弱，公司有望迎业绩修复，同时多品类拓展有望进一步打开长期成长空间，维持“买入”评级。
　　▍受疫情等因素影响，22H1收入业绩承压。主要受国内局部疫情冲击供应链影响，公司22H1实现收入13.92亿元，同比+11.26%；实现归母净利4.86亿元，同比+6.90%。按业务拆分，公司自产业务实现收入8.25亿元，同比+8.85%，收入增速承压；代理业务实现收入5.64亿元，同比+14.48%。或由于高附加值产品占比提升，22H1公司整体毛利率达54.95%，同比+0.69pct。22H1公司财务费用同比+174.00%至462.59万元，研发费用同比+103.74%至0.50亿元，销售费用同比+26.26%至0.39亿元，管理费用同比+9.27%至0.55亿元，致使整体期间费用率同比+2.08pcts至10.63%。主要受费用端影响，公司22H1净利率同比-1.42pcts至34.90%。考虑到公司22H1发生股权激励费用0.14亿元，而下半年费用摊销将减少，全年盈利能力有望回升。或由于华东等地疫情影响，公司22Q2实现收入6.89亿元，同比+4.63%，实现归母净利2.27亿元，同比-4.00%，单二季度净利率同比-2.96pcts至32.93%，Q2盈利能力承压。
　　▍自产业务前五大客户收入稳步提升，品类拓展加速推进。按品类拆分公司自产业务，瓷介电容器实现收入7.96亿元，同比+7.22%；滤波器实现收入0.13亿元，同比-0.26%；其他电子元器件实现收入0.16亿元，同比+554.10%。我们按客户结构拆分测算，22H1公司自产业务前五大客户实现收入6.11亿元，同比+15.97%；非前五大客户实现收入1.85亿元，同比-19.89%。公司自产产品前五大客户营收稳健提升，航天科技集团、航天科工集团、电子科技集团、航空工业集团等大客户需求总体保持稳步增长，而非前五大客户收入为22H1拖累自产业务整体收入的主因。伴随局部疫情等影响逐步减弱，公司有望迎业绩修复。同时，公司积极推进自主研发及品类拓展，军用领域，22H1脉冲MLCC已具备量产能力，小型贴片滤波器已实现批量供货；民用领域，公司稳步推进车规级MLCC研发认证工作，大功率射频微波瓷介电容已具备批量供货能力，多品类拓展有望进一步打开长期成长空间。
　　▍库存商品大幅提升，现金流状况迎改善。公司22H1末存货同比+111.45%至5.77亿元，其中原材料同比+109.27%至2.06亿元，在产品同比+36.09%至0.36亿元，库存商品同比+125.32%至3.29亿元，考虑到公司自产业务主要为以销定产模式，伴随库存商品逐步交付，公司22H2业绩有望进一步增厚。公司22H1预付款项同比+76.74%至0.48亿元，或表明公司正积极备货备产，待下游需求回暖后业绩有望迅速释放。公司22H1末应收账款同比+14.73%至17.35亿元；受商业汇票使用增加影响，公司22H1经营性净现金流由上年同期的-0.17亿元上升至0.67亿元，现金流状况迎改善。考虑到公司应收回款多集中于四季度，后续现金流有望持续向好。
　　▍风险因素：公司自产高可靠产品降价的风险；公司应收账款余额较大的风险；公司产品质量控制风险；下游市场需求变动的风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司为军用MLCC核心供应商，充分受益于军队信息化建设加速以及自主可控的长期趋势；新品类电容研制量产进展顺利，有望成为长期发展新支撑点。结合上半年公司经营情况，考虑到下游订单节奏不确定性及行业后续竞争加剧的预期，下调公司22/23/24年净利润预测至10.3/12.9/15.8亿元（前预测值11.2/14.9/19.6亿元），对应2022/23/24年EPS预测分别为4.43/5.55/6.79元，现价对应PE分别为29/23/19x。选取火炬电子、宏达电子、航天电器为可比公司，当前上述可比公司2023年Wind一致预期平均PE为25x。考虑到军品新品类拓展及民用车规级MLCC或将进一步打开公司成长空间，给予公司2023年30xPE，对应目标价166元，维持“买入”评级。