中信证券-三一重工-600031-2022年中报点评：出口高增对冲国内下滑，加速电动化转型-220915

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　　公司2022年上半年收入400.7亿/YoY-40.6%，归母净利润26.3亿/YoY-73.9%，扣非净利润22.1亿/YoY-76.5%。公司1H22营收下滑的主要原因系受地产开工低迷以及新冠疫情影响，国内工程机械行业需求下滑。考虑到局部疫情反复以及工程机械行业的周期性波动对公司业绩的影响，我们下调公司2022/23/24年归母净利润预测至65.4/101.9/138.5亿元（原预测为122.5/144.1/172.8亿元）。
　　▍受行业低迷和局部疫情影响，2022年上半年公司业绩下滑。1H22公司实现收入400.7亿元/YoY-40.6%，归母净利润26.3亿元/YoY-73.9%，其中2Q22公司实现销售收入197.9亿元/YoY-42.0%，归母净利润10.4亿元/YoY-77.0%。2022年上半年公司营收下滑的主要原因系受地产开工低迷以及局部地区新冠疫情反复的影响，国内工程机械行业需求下滑。1H22公司毛利率22.5%/YoY-5.6pcts，毛利率同比下降的主要原因系公司产能利用率下降。随着原材料价格逐步下跌，公司毛利率有望企稳。分板块来看，(1)挖机板块: 1H22公司销售收入167.4亿元/YoY-35.6%，毛利率25.1%/YoY-6.8%，虽然销售收入下降，公司挖机国内市场销量依旧第一。(2)混凝土机械板块：1H22公司实现销售收入83.6亿元/YoY-52.8%，毛利率20.9%/YoY-6.0%。在地产开工低迷的情况下，公司营收虽然下滑，但搅拌车/车载泵市场份额依旧逆势上升，其中搅拌车市场份额超过29%，车载泵市场份额超过48%。(3)起重机板块：1H22公司实现销售收入71.5亿元/YoY-49.1%，毛利率15.7%/YoY-5.7%。在基建行业不景气的局面下，公司营收虽然下滑，但汽车起重机市场份额依旧成功突破32%，其中220吨以上汽车起重机市场份额突破35%，较上年大幅提升，居国内行业第一。同时，履带起重机市场份额也有所上升，稳居全国第一。(4)路面机械板块：1H22公司实现销售收入13.5亿元/YoY-25.0%，毛利率27.6%/YoY-2.2%。公司摊铺机市场份额突破30%，居全国第一。压路机、铣刨机市场份额均大幅上升。(5)桩工机械板块：
　　1H22公司实现销售收入16.6亿元/YoY-53.6%，毛利率36.8%/YoY-6.2%，收入下滑的主要原因系地产行业低迷。
　　▍2022年上半年挖机出口高景气，公司出口业绩表现亮眼。根据中国工程机械工业协会行业统计数据，2022年上半年挖机总销量约14.3万台/YoY-36.1%，其中国内销量约9.1万台/YoY-53.0%，出口销量约5.2万台，同比大增72.5%，出口高增的主要原因系国内工程机械企业产品具有较高性价比优势，进而在海外不断拓展市场份额。1H22公司实现国际销售收入165.4亿元，同比大幅增长32.9%，其中挖机/混凝土机械/起重机械/桩工机械海外销售收入分别为75.6/39.6/23.9/26.3亿元，同比分别增长50.0%/9.2%/-5.0%/107.5%。2022年上半年公司国际销售占比大幅提升，海外营收占比已经达到了41.3%，同比提升了22.8pcts。
　　▍2022年上半年公司四费费率15.8%，同比上升3.7pcts。2022年上半年公司四费费率为15.8%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为7.1%/+1.2pcts、3.1%/+1.2pcts、7.3%/+2.8pcts、-1.7%/-1.5pcts。2022年上半年公司销售费用较2021年上半年下降28.1%。但销售费率上涨，主要原因系规模效应减弱；财务费用率下降1.5pcts的主要原因系汇兑收益增加；研发费率同比增长2.8pcts，这充分表明即便目前行业下滑，公司依旧加大研发电动化等新产品的力度，力争抢占电动化档口的制高点，为公司长期竞争力打下基础。
　　▍工程机械行业即将迎来景气向上拐点，助力公司业绩加速释放。2022年7月，挖机总销量同比数据已经转正，8月由于局部疫情反复，月度销量数据同比持平。随着明后年地产行业的逐步好转，基建投资不断发力，我们预计工程机械行业即将迎来景气向上周期，利好公司业绩增长。公司近年来不断推进电动化转型，积极推进主机产品电动化以及相关核心技术的开发，致力于打造高品质、高体验、低电耗的电动化产品，公司有望引领行业电动化趋势。
　　▍风险因素：1、新冠疫情发展超预期，对公司国内供应链保供以及海外发货造成不利影响；2、国内地产、基建项目刺激力度不及预期，导致国内工程机械需求不及预期；3、工程机械产品激烈价格战，影响公司产品毛利率；4、原材料价格大幅上涨，影响公司毛利率。
　　▍投资建议：虽然工程机械行业即将迎来景气向上拐点，但是考虑到局部疫情反复的影响以及上半年公司业绩下滑，我们下调公司2022/23/24年归母净利润预测至65.4/101.9/138.5亿元（原预测为122.5/144.1/172.8亿元）。