中信证券-房地产行业跟踪报告：金九银十？不如关注供给侧机遇-220915

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　　我们认为楼市弱复苏中本不存在所谓“金九银十”，政策以渐进累积方式发力。信用风波之下的供给侧变化，为部分蓝筹地产公司带来显著机遇。土地市场的竞争明显更少了，拿地的利润率显著提升了，拿地的区域更趋于一二线核心城市，预计融资通畅和积极拿地的企业的销售毛利率也将迎来拐点。
　　▍销售持续弱复苏但波动频繁。8月企业销售势头不错，2022年8月，我们跟踪的14个样本企业实现销售金额2654亿元，同比下降17.9%（7月同比下降24.0%），环比提升3.7%（7月环比下降45.9%）；实现销售面积1578万平米，同比下降25.2%（7月同比下降31.5%），环比提升1.0%（7月环比下降46.5%）。8月行业运行数据也表现亮眼，42个样本城市新房网签18.9万套，同比下降22.1%（7月同比下降30.0%），环比下降3.6%（7月环比下降29.3%）；14个样本城市二手房网签6.9万套，同比提升20.6%（7月同比提升2.6%），环比下降2.7%（7月环比下降1.4%）。进入9月以来，由于推盘阶段性走低，局部疫情反复等因素，销售又有所走低，本周（2022.9.7-9.13）我们跟踪的样本城市新房网签数同比下降46.1%，环比上周下降35.2%，二手房网签套数同比下降19.3%，环比上周下降25.8%。
　　▍政策持续积累，虽无金九银十，但核心城市房价有底。各地政策继续落地，除了降低首付比例要求，渐进放宽限购之外，按揭贷款利率中枢也有望持续下降。我们认为，现在起到年底，市场仍有震荡，难现所谓“金九银十”，但核心城市房价需求总体有韧性，一二线城市稳定去化仍有把握。
　　▍土地市场热度低于楼市，房企有持续补充优质储备的机会。2022年前7个月，国有土地使用权收入同比下降31.7%。当前，大批全国性公司的债券收益率走高，信托等房地产融资渠道受到重创。我们预计，中期而言行业将持续以经营性现金偿还债务，且预售监管从严，行业整体可自有动用的资金明显下降。所以，企业更加聚焦核心区域拿地，2022年前8个月，百城土地成交总价中一线占比大幅提升到26%（2021年同期15%）。在缺乏竞争，且供地意愿强烈的背景之下，融资通畅的公司拿地质量大幅提升。这不仅表现为2022年前8个月一线城市的土地成交溢价率仅为5.1%，（2021年同期为8.4%），更表现为龙头公司新增土储的潜在利润率明显增加，区域显著变好。例如，我们测算2022年二季度保利发展的新增土地储备平均潜在毛利率28.9%，显著高于去年同期的22.1%。
　　▍需求侧稳定，供给侧机遇。尽管金九银十难再现，房地产市场只是在弱复苏中前行，但信用风波之下的供给侧变化，为部分蓝筹地产公司带来显著机遇。土地市场的竞争明显更少了，拿地的利润率显著提升了，拿地的区域更趋于一二线核心城市，预计融资通畅和积极拿地的企业的销售毛利率也将迎来拐点。
　　▍风险因素：房地产销售大幅下行的风险；很多企业融资渠道不畅，无法及时补充土地储备，可售货值变差和盈利能力下降的风险。
　　▍投资策略：我们认为，房地产企业信用大分化的背景之下，决定房地产企业前景的，首先是其信用（表现为债券收益率），其次是拿地力度和开发能力。我们看好保利发展、万科A、绿城中国、华润置地、招商蛇口、美的置业和龙湖集团。物业管理公司普遍和地产公司共享品牌，并存在交付和服务合同等关系。物业管理行业更具规模经济，我们推荐保利物业、招商积余、华润万象生活和中海物业。