光大证券-华润置地-1109.HK-2022年中报点评：基本盘稳健，土储拓展稳中有进-220913

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　　事件：2022年8月31日，公司发布22年中期业绩公告。22年H1，公司实现营收728.9亿元，同比减少1.1%；核心归母净利润101.6亿元，同比增长2.6%。
　　点评：营收与核心盈利表现平稳，销售排名逆势提升，土储拓展稳中有进，经营性不动产业务因减租承压，轻资产管理业务规模效益双增长，财务保持稳健。
　　1）毛利率承压，核心盈利表现稳健。22年H1，公司实现营收728.9亿元，同比减少1.1%，其中开发物业收入594亿元，同比下降2.6%，经营性不动产业务收入76亿元，同比下降8.2%，轻资产物业管理业务收入同比大幅增长31.5%至53亿元；综合毛利率为26.9%，较21年H1下降4.4pct，其中开发物业、经营性不动产业务毛利率分别为22.8%、65.5%，分别同比降低4.4pct、4.3pct。受三线城市收入结算占比提升、20-21年拿地成本提升、22年H1购物中心减租等影响，公司毛利率短期承压，预计22年低毛利项目陆续结转及减租过后，公司毛利率将在明年逐步企稳回升，同时，通过降低期间费用率，公司核心归母净利润同比小幅增长2.6%，核心净利润率为13.9%，核心盈利能力保持稳健。
　　2）销售表现强于大市，销售均价提升。22年H1，公司实现全口径销售额1210亿元，同比下降26.6%，同比降幅低于20家主流重点房企平均值，于克而瑞销售榜排名提升至第五位；实现销售面积587万平米，同比下降39.0%；销售均价为2.1万元/平米，同比增长20.5%，主要受优质项目集中推盘影响。
　　3）拿地强度较高，土储权益占比提升。22年H1，公司新增土储建面380万平米，权益面积290万平米，总地价578亿元，权益地价469亿元，全口径拿地销售比达47.8%，新增土储面积权益占比为76%，一二线城市投资占比92%。截至22年H1期末，公司总土储面积6614万平米，权益占比72%。公司把握窗口机会，积极扩充土储，土储权益占比逐步提升，未来业绩增长有保障。
　　4）财务管控稳健，融资渠道畅通。截至22年H1期末，公司扣预后资产负债率58.6%，净负债率34.6%，现金短债比2.32X，维持“三道红线”绿档；有息负债总额较21年末增长12.9%至2228亿元，其中短债占比26%。22年H1，公司平均融资成本3.78%，通过公司债、中期票据、CMBS等方式合计融资151亿元。整体上，公司财务保持稳健，融资渠道畅通，融资结构持续优化。
　　盈利预测、估值与评级：公司作为央企地产，融资优势明显，旗下土储充沛，经营性不动产业务稳健发展提高抵御风险能力，基本盘稳健。考虑因市场环境导致公司销售下滑及毛利率承压，下调22-24年预测核心EPS为3.82元（下调6.8%）、4.17元（下调7.0%）、4.84元（下调0.4%）；现价对应22-24年PE核心估值分别为7.8X、7.1X、6.2X，维持“买入”评级。
　　风险提示：销售推盘不及预期，开工与结转进度不及预期，疫情反复超预期等