国信证券-三生制药-1530.HK-疫情影响下经营稳健，毛发健康及CDMO业务快速增长-220912

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　　疫情影响下经营情况保持稳健。2022上半年三生制药实现收入30.91亿元（-0.5%），归母净利润9.55亿元（+6.2%），正常化归母净利润9.94亿元（+6.9%），在疫情影响下，公司经营依旧稳健。在产品研发方面，公司明确重点，主动控制研发项目，上半年研发费用为2.94亿元（-14.7%），研发费用率下降至9.5%（-1.6pp）。
　　生物制药板块核心产品销售稳定。核心产品特比澳上半年销售15.75亿元（+3.5%），根据统计数据，特比澳销售额占中国血小板减少症治疗市场的份额为66.0%。特比澳的儿童ITP适应症的3期临床已经达到主要终点，公司正准备新适应症的NDA。促红素上半年销售5.33亿元（-1.9%），销售减少主要因为出厂价下降。益赛普上半年实现销售2.34亿元（-45.5%），销售减少主要受到疫情以及竞争加剧的严重影响。
　　蔓迪保持快速增长。公司毛发健康领域的核心产品蔓迪上半年实现销售3.66亿元（+42.0%）。根据中国药学会的数据，蔓迪上半年占中国市场份额71.9%。目前蔓迪的销售覆盖中国超过2000家医疗机构，并与植发连锁机构雍禾植发达成战略合作；同时，蔓迪销售渠道覆盖近9万家零售药店以及天猫、京东等互联网销售平台。蔓迪泡沫剂型的上市申请已经获得受理，有望成为国内唯一获批上市的米诺地尔泡沫剂型。
　　CDMO业务持续发力。三生制药CDMO业务上半年实现营收0.55亿元（+37.9%），已签订的订单金额超过1亿元，在进行中的项目数量超过20个，项目达成率100%，合作客户包括国内外知名药企和生物科技公司，服务内容涵盖药品临床前到商业化的各个环节。
　　风险提示：生物药降价幅度超预期、CDMO业务增长低于预期
　　投资建议：维持“买入”评级
　　由于疫情以及可能的集采降价影响，我们小幅下调盈利预测，预计公司2022-24年的净利润分别为17.57/19.69/22.33亿元（前值18.29/20.79/23.84亿元），同比增长6.4%/12.0%/13.4%，对应当前股价PE为7.0/6.2/5.5。公司盈利能力强，现金流充沛