民生证券-奈雪的茶-2150.HK-首次覆盖报告：门店经营承压，RTD增速亮眼，降本增效兑现-220911

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　　奈雪的茶发布2022年半年度业绩公告：2022H1实现营收20.45亿元/YoY3.8%，经调整净亏损2.5亿元/同比转亏。①分品牌来看，奈雪的茶/台盖/其他营收分别为18.78亿元/0.43亿元/1.23亿元，YoY-6%/-44%/+194%;②分产品来看，现制茶饮/烘焙产品/其他产品营收分别为14.72亿元/3.81亿元/1.92亿元，YoY-7%/-195%/+176%；③从结算渠道来看，奈雪的茶店内收银/小程序自提/外卖订单占比分别为19.89%/35.55%/44.56%，外卖占比显著提高；④从会员体系来看，公司注册会员数量达到4900万人/YoY+13%，活跃会员总数达720万人/YoY+7%，活跃会员复购率为33.6%/yoy+3.3pct。
　　标准店逐步转为PRO店，疫情影响下门店经营承压。①在门店分布上，22H1净开87家奈雪的茶门店，一线城市/新一线城市/二线城市/其他城市分别净开29家/18家/22家/18家，累计门店数904家；②在日销上，第一类茶饮店同店日销1.32万元/YoY-39.6%；第二类茶饮店同店日销0.96万元/ YoY-19.3%；③在客单价和销量上，22H1奈雪茶饮店均日订单量降至346.2单/YoY-29.2%；客单价降至为36.7元/-29.2%；④分区域来看，受疫情影响上海门店经营利润率为负，西安门店经营利润率最高。
　　自动化设备/系统广泛应用，单店降本增效初见成效。①从公司集团层面来看，材料成本率/员工成本率/租金费用率/配送服务费率分别为31.7%/34.8%/15.8%/8.2%，yoy+0.2pct/+3.3pct/+1.9pct/+2.7pct；②从单店模型来看，受益于自动制茶机和自动化排班系统的应用，员工成本率降至18.9%/yoy-4.8pct；材料成本率34.5%/yoy-0.6pct；租金费用率15.7%/yoy+1.8pct。
　　RTD产品SKU数增加，上半年营收增速亮眼。22H1公司推出“果汁乌龙茶”和“无糖好茶”两个系列瓶装饮料，售价分别为8元/500ml和7元/500ml。公司加强RTD产品的渠道铺设，已与各大商超等取得合作，线上同步售卖。RTD产品身处百花齐放的长牛赛道，长期来看有望成为公司的第二增长曲线。
　　投资建议：上半年受疫情扰动，公司门店经营承压，但展店仍稳步推进，同时积极采取自动制茶机、自动排班系统、标准店转型等降本增效的措施，优化单店员工成本取得成效。此外，公司推出无糖好茶、果汁乌龙茶丰富RTD产品SKU数，上半年营收增速亮眼。随疫后茶饮市场复苏，看好公司作为国内茶饮唯一上市公司优先享受量增红利，同时期待公司潜修内功“降本增效+RTD业务发力”释放能量对盈利水平的改善。我们预计22/23/24年公司实现归母净利润-2.54亿元/2.45亿元/4.80亿元，对应23/24年PE分别为44 x/22 x，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；人工成本优化不及预期；门店扩张不及预期。