海通国际-锂行业中报梳理：业绩释放，估值洼地-220907

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　　锂行业中报梳理：业绩释放，估值洼地
　　22年Q2锂价持续上行，二季度锂精矿价格同比上涨508.6%，环比上涨42.8%；工业级碳酸锂价格同比上涨446.0%，环比上涨15.1%；电池级碳酸锂同比上涨433.4%，环比上涨12.0%；单水氢氧化锂价格同比上涨460.1%，环比上涨30.3%。
　　得益于锂价维持高位，锂行业公司盈利能力强劲。除去少数目前锂资源、锂盐冶炼厂尚未投产的公司，整体的Q2季度利润年化估值已落到20倍以内，平均为11倍左右。其中如天华超净、盛新锂能、天齐锂业等公司，季度利润年化估值已将至6倍以内。我们认为锂板块的估值在新能源车产业链和有色金属中均处于估值洼地。
　　回顾2021年以来6各季度板块毛利率情况，我们认为锂行业公司毛利率整体跟随锂价大幅上提。但是在二季度毛利率出现了一定的分化。我们认为这主要是由于二季度锂矿价格涨幅超过锂盐，据亚洲金属网数据，Q2锂矿均价环比上涨43%，电池级碳酸锂均价环比上涨12%。成本上涨，而锂盐价格向下传导需要时间，所以部分缺少自有矿的锂盐企业毛利率环比Q1出现下滑。对于天齐锂业、西藏矿业、藏格矿业、盐湖股份等矿石自给率较高的公司，Q2毛利率环比Q1维持稳定，或者继续上行。
　　锂资源并购频发，资本开支热潮涌起
　　由于锂价高企，行业公司盈利能力突出，2022年以来锂行业资源端收并购频发。其中赣锋锂业、紫金矿业均连续出手，显著提升了公司的资源储备。同时，我们关注到国内资源的开发进入高潮，江西、湖南的云母，青海、西藏的盐湖以及四川、新疆的锂辉石矿都进入了产业的开发视野。
　　不应低估锂矿建设过程中的挑战
　　我们观察到23年计划投产的项目中，也有不少大小项目都出现了不确定性。首先是Allkem，由于主要采矿区转移以及原矿品位低等不确定性，Allkem下调23财年精矿产量指引近2万吨，调整Olaroz盐湖扩产时间至前期指引末期，也就是之前说22年下半年，现在到了22年12月。建设中的Core澳矿项目也因新冠疫情导致的持续缺勤、供应链中断和通胀压力等不利因素而出现延误。此外还有Sigma的巴西项目，我们认为建设进度同样低于预期。
　　首先是股权。第二是矿证、环评等相关的前置的审批程序。第三是疫情对于人员流动，熟练工人的影响。第四是不同国家的政策变化。第五是相关企业可能出现了过于乐观的情况。我们认为随着项目建设的推进，早期没有充分预估的困难也会逐步显现出来。
　　投资建议
　　第一是从产业链配置角度。新能源汽车产业链是22年全行业景气度最高的产业链之一，而锂板块是全产业链中供给紧张程度最高，且最难缓解的环节。因此，我们认为第一类资金是从锂电产业链配置的角度，资金主要关注细分领域的龙头企业。具体为锂盐产量最高的赣锋锂业、锂矿产量最高的天齐锂业和氢氧化锂细分环节龙头、和宁德时代有着紧密联系的天华超净。
　　第二是从周期利润兑现的角度。在财报季后，锂板块公司的整体估值回落在8倍左右，其中不乏6倍、7倍的，且后续利润兑现能力稳定的矿冶一体化的企业。我们认为从这个角度出发，资金主要关注矿石自给率高的企业。在三季度锂精矿价格上升的背景下，自给率高的公司可以维持成本稳定，进而获得更持续的业绩兑现能力。具体为自给率接近100%的天齐锂业，永兴材料，以及23年将有大量自有矿投产的企业如中矿资源、华友钴业等。
　　第三是从产业链新进入者从0到1的角度，即此前没有锂相关业务，近两年通过收并购，进入到锂矿开发、锂盐冶炼的行业中来。如天铁股份、金圆股份、协鑫能科等，我们认为若能兑现规划，则可以显著改善公司盈利情况。
　　风险提示
　　新能源汽车销量增长不及预期。