西部证券-协鑫科技-3800.HK-2022中报点评：22H1公司业绩表现优异，颗粒硅产能不断释放-220907

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　　事件：公司发布2022年中报，2022H1公司实现营业收入153.26亿元，同比+74.58%；实现归母净利润69.09亿元，同比+187.05%，业绩表现符合预期。
　　22H1公司盈利能力受硅料价格影响继续提升，产能同步不断扩张。2022H1公司毛利率与净利率分别为47.86%/42.20%，同比+6.86pct/+27.92pct。其中光伏材料业务的毛利率由去年同期的34.2%增至48.0%，上升13.8pct。22H1光伏材料营收约为146.79亿元，同比增加116.6%，其中多晶硅业务营收68.83亿元，同比+226.05%。产量约为4.01万吨（其中颗粒硅1.12万吨、棒状硅2.89万吨），同比增加72.1%。上半年徐州3万吨颗粒硅产能在疫情的影响下提前完成投产任务并于Q2顺利投产，结合此前徐州基地已完全投产的3万吨项目，徐州颗粒硅产能已达6万吨以上。乐山10万吨颗粒硅项目也于7月正式投产，包头一期10万吨颗粒硅项目预计22年底投产，预计公司22/23颗粒硅产能分别为16/26万吨。
　　下半年售价进一步上行，颗粒硅成本参数进一步降低。价格方面，22H1公司多晶硅不含税均价194.7元/kg，较21H1多晶硅不含税均价109.2元大幅提升，硅料业务盈利能力显著提升，目前三季度售价较二季度环比进一步上升，预计四季度中旬有望迎来拐点，因此下半年整体售价预计将进一步上行。成本方面，目前颗粒硅已将每公斤生产电耗降低到14.8kWh以下；综合蒸汽单耗降低至15.3kg/kg以下。今年7月，使用颗粒硅生产的大尺寸PERC组件已获法国碳足迹认证，碳足迹平均值为400至450千克二氧化碳/千瓦，较未使用颗粒硅的同型号组件产品碳排放平均值降低约10%-20%。
　　投资建议：我们预计公司22-24年归母净利润149.41/157.65/150.04亿元，同比+193.9%/5.5%/-4.8%，对应EPS分别为0.55/0.58/0.55元，维持“买入”评级。